定增春天對資本市場的影響—A股再融資新規(guī)解讀
廣發(fā)策略研究
戴康、倪賡
報告摘要
●事件:2月14日晚間,證監(jiān)會發(fā)布上市公司再融資新規(guī)正式稿。
●正式稿推出時點符合一二級市場的預(yù)期。與11月征求意見稿相比核心內(nèi)容基本一致略有變化:
①發(fā)行價格9折降到8折;②鎖定期由12/36個月大幅縮短至6/18個月,且減持不受限;③發(fā)行對象上限全A統(tǒng)一提升到35名;④批文有效期由6個月延長至12個月;⑤創(chuàng)業(yè)板取消連續(xù)2年盈利、最近一期資產(chǎn)負(fù)債率高于45%條件,增強信息披露;⑥定價基準(zhǔn)日可為董事會決議公告日、股東大會決議公告日或者發(fā)行期首日;⑦打擊保底定增。新增內(nèi)容:①新發(fā)占總股本20%上限提至30%;②新老劃斷確定時點是“實施時間”非“批文時間”。
●新規(guī)對于定增帶來哪些變化?
①折價率提升,安全墊增厚,目前項目供大于求,短期內(nèi)可能出現(xiàn)高折價機會,未來折價率波動取決于賺錢效應(yīng);②鎖定期縮短增強了定增投資吸引力,競價參與方資金博弈增強;③單票參與門檻降低,相同資金投入下定增組合更加分散;④折價發(fā)行融資方案與老股東利益博弈增大;⑤無保底強調(diào)市場化發(fā)行。
●與13-16年定增有何不同?
①12-14年IPO暫停14個月,定增是稀缺融資通道,而目前IPO(科創(chuàng)板注冊制)等融資通道在拓寬,募資環(huán)境不及當(dāng)年;②當(dāng)年定增后存在加杠桿套利行為,資管新規(guī)后已不具實操性;③14-16年創(chuàng)業(yè)板定增溢價發(fā)行無鎖定期且監(jiān)管相對寬松;④當(dāng)年4G周期和雙創(chuàng)政策加持,外延并購攤薄PE炒作強化套利機會;目前重信披,強調(diào)內(nèi)生增長,且參與主體多元化,α收益重要性提升。
●新規(guī)如何影響資本市場?
①一級市場利好:各項條件放寬增加利潤空間疊加上市公司現(xiàn)金流不足,定增業(yè)務(wù)有望迅速增長,利好投行與研究業(yè)務(wù)等綜合實力強的頭部券商。②二級市場投資收益分化:高折價和優(yōu)質(zhì)地往往背離;13-15年套利模式不可復(fù)制;優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)稀缺;IPO注冊制預(yù)期下,一級市場優(yōu)質(zhì)標(biāo)的撮合交易難度上升;新規(guī)打擊“明股實債”。③A股將偏正面反應(yīng)外延并購增厚盈利的預(yù)期。④新規(guī)對創(chuàng)業(yè)板更有利,強化科技成長風(fēng)格,中長期“優(yōu)勝劣汰”為注冊制鋪路。
●如何優(yōu)選標(biāo)的?
①自由現(xiàn)金流高于同行業(yè)平均水平:較強并購能力;②低PE值:市值管理空間更大,估值與定增收益率歷史上呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)規(guī)律;③大股東比例高:股權(quán)稀釋越小訴求越高;④股權(quán)質(zhì)押比例不高:實施難度低;⑤成長股:未來1-2年內(nèi)有較高業(yè)績增速的成長股彈性更大,歷史中小市值定增長期勝率更大;⑥優(yōu)先關(guān)注此前創(chuàng)業(yè)板兩類定增受限企業(yè);⑦優(yōu)先關(guān)注先進(jìn)制造、國改等國家戰(zhàn)略方向,尤其是“輕資產(chǎn)、高研發(fā)”企業(yè)。(目前過股東大會未實施共298家)。
●核心假設(shè)風(fēng)險。定增規(guī)模低于預(yù)期;監(jiān)管趨嚴(yán);疫情惡化。