原標題：歷史上每輪券商股大行情如何演繹？ 來源：證券市場紅周刊

來源：證券市場紅周刊

影響券商行業(yè)的因素

板塊上漲驅(qū)動因素：券商行業(yè)ROE波動較大（牛市中ROE可達20%以上，熊市僅不到5%），相比于長期確定性的收益來說，更多地是短期的交易性機會。從2005年以來，券商板塊5次大漲主要受到市場周期（流動性寬松）與政策周期的共同作用。

市場周期：主要來自流動性釋放，利好資本市場表現(xiàn)，券商經(jīng)紀、自營等高β業(yè)務直接受益，帶動券商盈利改善，驅(qū)動股價上漲（06-07年略有不同，雖然流動性收緊，但宏觀經(jīng)濟持續(xù)高增長驅(qū)動牛市行情）；關(guān)注逆周期調(diào)節(jié)等寬松政策。一般情況下，當宏觀經(jīng)濟有持續(xù)下行壓力時，后續(xù)監(jiān)管可能配合流動性方面的放松以刺激經(jīng)濟表現(xiàn)，如降息、降準等，對股市有一定利好，券商板塊率先受益。

金融政策周期：直接影響資本市場的投融資環(huán)境，進而影響券商業(yè)務開展，最終表現(xiàn)到券商股價上。

政策環(huán)境：新增業(yè)務牌照，或?qū)δ硥K現(xiàn)有業(yè)務進行擴容。如2012年證監(jiān)會召開創(chuàng)新業(yè)務大會，兩融和資管業(yè)務蓬勃發(fā)展。

每輪券商股大行情如何演繹？

每輪券商上漲有兩種類型的標的，部分小市值標的（或有一定概念屬性）受到資金炒作的青睞，但我們梳理下來，每個階段對應的基本面龍頭也可獲得相對于板塊的超額收益。因此，在市場或政策環(huán)境變化時，根據(jù)券商基本面來尋找對應龍頭，仍具有一定的投資意義。

歷史上券商板塊出現(xiàn)較大行情時，漲幅居前的龍頭個股一般呈現(xiàn)兩個特征。

小市值交易品種：彈性較大+與部分「題材」相關(guān)，受到資金的關(guān)注，如14-15年的西部證券（高轉(zhuǎn)送10送10）和18-19年的中信建投（科創(chuàng)板推進，投行業(yè)務能力突出）。

基本面邏輯下的業(yè)務龍頭：對應每個階段下的業(yè)務特征，如14-15年的華泰證券（經(jīng)紀和兩融市場份額擴張）和18-19年的東吳證券（估值低，股票質(zhì)押風險逐步化解）。

圖：券商板塊歷次上漲的驅(qū)動因素與代表性標的情況

當前券商板塊行情的驅(qū)動因素——流動性寬松和政策利好

目前市場交投活躍，疫情對于券商板塊影響有限；當前券商板塊估值處于相對低位，考慮到無風險利率下行+流動性相對寬松+后續(xù)政策利好（逆周期調(diào)節(jié)加碼和資本市場改革持續(xù)推進），看好其后續(xù)表現(xiàn)。

1）流動性保持相對寬松：央行自資本市場開市以來，積極呵護流動性，采取差異化融資和信貸支持（低息再貸款+財政貼息降低）。2月7日央行副行長潘功勝在國新辦發(fā)布會上也再一次表示下次MLF、LPR利率大概率將下行。綜合考慮疫情帶來的潛在影響+經(jīng)濟自身的下行壓力，逆周期宏觀調(diào)整有望持續(xù)加碼，預計上半年貨幣政策將延續(xù)寬松的基調(diào)。

2）「無風險利率」下行：一方面，監(jiān)管通過降準、降低政策利率、規(guī)范存款競爭等方式降低銀行綜合負債成本；另一方面，LPR存量改革、類貨基嚴監(jiān)管等政策持續(xù)出臺，引導「無風險利率」下降。有助于市場風險偏好提升，利好券商股表現(xiàn)。

3）疫情無礙資本市場改革持續(xù)推進：2.14證監(jiān)會發(fā)布再融資新規(guī)正式稿，相比征求意見稿，部分細節(jié)仍有放松（如發(fā)行股份上限由發(fā)行前股本的20%上調(diào)至30% 等）；整體來看，后續(xù)創(chuàng)業(yè)板注冊制改革、衍生品市場穩(wěn)步發(fā)展、再融資和并購重組正式松綁，均利好券商行業(yè)整體發(fā)展。

關(guān)注以下三條主線

個股層面在業(yè)務篩選建議關(guān)注以下3條主線。

1）監(jiān)管強調(diào)打造航母級券商，資本金實力雄厚+業(yè)務開展排名靠前的標的：

中信、國君、海通、華泰：凈資本規(guī)模位于行業(yè)前四，整體經(jīng)營綜合實力較強，各項業(yè)務無短板。

2）股權(quán)融資大年（注冊制穩(wěn)步推進、再融資和并購重組松綁等），投行業(yè)務優(yōu)勢明顯：

中信建投：19年前三季度投行業(yè)務占比26%，上市券商中占比第1，收入規(guī)模排名第3；其凈資本規(guī)模在行業(yè)內(nèi)排名在10名左右，但投行業(yè)務能力穩(wěn)居行業(yè)前3。

3）市場交投活躍度提升，經(jīng)紀、兩融相關(guān)業(yè)務有望獲得高彈性：

東方財富：高成長性互聯(lián)網(wǎng)券商，公募基金成功發(fā)行有利于開啟流量變現(xiàn)第三極；73億可轉(zhuǎn)債成功發(fā)行，資本金補充打開業(yè)務發(fā)展空間。

中國銀河：經(jīng)紀業(yè)務收入占比30%，占比為上市券商中第5；融出資金占總資產(chǎn)比重18%，上市券商中第2。隨著市場交投活躍度提升，經(jīng)紀和兩融有望獲得高彈性。

編輯/Jeffy