?文 ? 唐郡
編輯 ? 劉肖迎
湯臣倍健上市10年首虧。
作為膳食補(bǔ)充劑第一股，自2010年上市以來(lái)，湯臣倍健一直以績(jī)優(yōu)股面目示人。公司代言人包括姚明、蔡徐坤和米蘭達(dá)·可兒，從里子到面子都光鮮靚麗。2010年—2018年，其年?duì)I收規(guī)模從不到4億元增長(zhǎng)至43.5億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)37.22%；年歸母凈利潤(rùn)從不足1億元增長(zhǎng)至10億元，年復(fù)合增長(zhǎng)34.77%。
得益于穩(wěn)健的業(yè)務(wù)表現(xiàn)，該股一直是社?；?、中央?yún)R金等“國(guó)家隊(duì)”機(jī)構(gòu)和明星私募的心頭好。截至2019年6月30日，該股機(jī)構(gòu)持股比例達(dá)到31.64%，說(shuō)是機(jī)構(gòu)扎堆也不為過(guò)。
可就是這么一支濃眉大眼的優(yōu)質(zhì)股，也在2019年最后一天送給投資者們一顆大雷，預(yù)計(jì)計(jì)提商譽(yù)及無(wú)形資產(chǎn)減值超過(guò)15億元，全年虧損超3億元，問(wèn)題出在哪里？
01
代購(gòu)生意急剎車(chē)
2019年最后一天，保健品龍頭湯臣倍健忽然送給投資者“一份大禮”。
下午收盤(pán)后，該公司發(fā)布了一份年度預(yù)虧公告，預(yù)計(jì)2019年將虧損3.65億元—3.7億元，而其前三季度公布的歸母凈利潤(rùn)高達(dá)11.90億元。
突如其來(lái)的白馬變臉，打了投資者一個(gè)措手不及。
虧損原因并不鮮見(jiàn)，公司2019年第三季度才收購(gòu)?fù)瓿傻暮Ｍ庾庸綥ife-Space Group Pty Ltd（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“LSG”）業(yè)績(jī)未達(dá)預(yù)期，預(yù)計(jì)計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備約10億元—10.5億元，計(jì)提無(wú)形資產(chǎn)減值準(zhǔn)備約5.4億元—5.9億元。
公告稱(chēng)，LSG業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期主要是受《電商法》實(shí)施影響。
LSG主要業(yè)務(wù)是運(yùn)營(yíng)澳洲知名益生菌補(bǔ)充劑品牌Life-Space。Life-Space品牌產(chǎn)品主要銷(xiāo)售市場(chǎng)為澳新地區(qū)和中國(guó)。在澳新地區(qū)，該品牌主要銷(xiāo)售渠道為藥房，在中國(guó)地區(qū)，主要銷(xiāo)售渠道為代購(gòu)和海淘。
根據(jù)《電商法》規(guī)定，電子商務(wù)經(jīng)營(yíng)者包括從事網(wǎng)絡(luò)銷(xiāo)售商品或提供服務(wù)的自然人、法人和非法人組織，電子商務(wù)經(jīng)營(yíng)者應(yīng)當(dāng)依法辦理市場(chǎng)主體登記、依法納稅。
眾所周知，以個(gè)人代購(gòu)為主的中小代購(gòu)平臺(tái)盈利空間較小，逃避關(guān)稅是其主要盈利模式。依法納稅的規(guī)定對(duì)中小海外代購(gòu)業(yè)務(wù)幾乎產(chǎn)生了毀滅性的沖擊，同時(shí)也間接壓縮了海外品牌在國(guó)內(nèi)的生存空間。
光大證券研報(bào)數(shù)據(jù)顯示，從2018年12月起，國(guó)內(nèi)海外膳食營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充食品銷(xiāo)售量和銷(xiāo)售額大跌，2019年2月銷(xiāo)售量甚至不足2018年11月的三分之一。
俗話說(shuō)打鐵還需自身硬，大環(huán)境的影響無(wú)法避免，但最終能決定上市公司業(yè)績(jī)的還是其本身，湯臣倍健業(yè)績(jī)爆雷不能全怪《電商法》。
02
備受質(zhì)疑的高溢價(jià)并購(gòu)
凡是商譽(yù)爆雷的公司，都少不了高溢價(jià)并購(gòu)的影子。
2018年8月，湯臣倍健通過(guò)持股53.33%的控股子公司湯臣佰盛完成了對(duì)LSG100%股權(quán)的現(xiàn)金收購(gòu)，總對(duì)價(jià)高達(dá)35.14億元人民幣，較LSG凈資產(chǎn)增值約34倍。
在2018年的去杠桿大背景下，這場(chǎng)并購(gòu)一開(kāi)始就備受質(zhì)疑。無(wú)論從業(yè)績(jī)表現(xiàn)還是資產(chǎn)狀況來(lái)看，LSG的資質(zhì)似乎都不是太好。
2016年、2017年和2018年第一季度，LSG凈利潤(rùn)分別為6302.73萬(wàn)元、6337.19萬(wàn)元和2805.76萬(wàn)元，2017年凈利潤(rùn)幾乎沒(méi)有增長(zhǎng)。
同期，該公司毛利率在55%上下，較湯臣倍健自身毛利率低10個(gè)百分點(diǎn)左右。也就是說(shuō)，并購(gòu)該公司很可能大幅拖累湯臣倍健的綜合毛利率。
資產(chǎn)結(jié)構(gòu)方面，該公司存在大量存貨和應(yīng)收賬款。截至2018年3月31日，前述2項(xiàng)資產(chǎn)占其總資產(chǎn)比例超過(guò)60%。其中，應(yīng)收賬款占比接近30%，絕對(duì)金額大于一年的凈利潤(rùn)，說(shuō)明該公司回款狀況不好，競(jìng)爭(zhēng)能力存疑。
也就是說(shuō)，即便沒(méi)有《電商法》出臺(tái)，該公司業(yè)績(jī)也不一定能好到哪兒去。
值得一提的是，如此高溢價(jià)并購(gòu)，上市公司竟然沒(méi)有設(shè)置盈利補(bǔ)償機(jī)制，一旦并購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)不佳，上市公司只能吃啞巴虧。并且，該項(xiàng)并購(gòu)采用了全現(xiàn)金收購(gòu)，無(wú)需通過(guò)證監(jiān)會(huì)行政審批，規(guī)避審核意味明顯。
盡管質(zhì)疑重重，湯臣倍健仍然堅(jiān)持高溢價(jià)收購(gòu)了該項(xiàng)資產(chǎn)。并購(gòu)?fù)瓿珊螅鲜泄敬_認(rèn)了22.35億元的商譽(yù)和包括商標(biāo)和客戶(hù)關(guān)系在內(nèi)14.14億元的無(wú)形資產(chǎn)，為年底的業(yè)績(jī)變臉埋下伏筆。
另一個(gè)細(xì)節(jié)更加耐人尋味。
上述并購(gòu)?fù)瓿珊螅瑴急督⊙杆傩及l(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)湯臣佰盛剩余46.67%股權(quán)，實(shí)現(xiàn)對(duì)LSG100%股權(quán)的絕對(duì)控制。
該筆收購(gòu)直到2019年第三季度末才宣告完成，但根據(jù)上市公司2019年半年度報(bào)告和三季度報(bào)告，《電商法》出臺(tái)對(duì)LSG業(yè)務(wù)的沖擊已經(jīng)顯現(xiàn)，公司清晰認(rèn)識(shí)到LSG的業(yè)務(wù)發(fā)展仍面臨諸多重大挑戰(zhàn)，仍然一心推動(dòng)上述并購(gòu)，對(duì)LSG的執(zhí)著令人摸不著頭腦。
另一方面，完成收購(gòu)后才宣布大額計(jì)提商譽(yù)和無(wú)形資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，減值時(shí)點(diǎn)令人不得不懷疑是有意為之。上市公司預(yù)虧公告出爐后，深交所當(dāng)晚火速下發(fā)《關(guān)注函》，6個(gè)大問(wèn)中2個(gè)都提到了減值時(shí)點(diǎn)問(wèn)題。
03
董監(jiān)高和機(jī)構(gòu)提前出逃
即便剔除商譽(yù)和無(wú)形資產(chǎn)減值影響，湯臣倍健2019年的答卷仍然有失水準(zhǔn)。
預(yù)虧公告顯示，若不計(jì)提兩項(xiàng)減值準(zhǔn)備，預(yù)計(jì)公司全年歸母凈利潤(rùn)為10億元—11億元，而去年全年歸母凈利潤(rùn)為10.02億元。也就是說(shuō)，其2019年同比增長(zhǎng)率最高不到10%，是上市以來(lái)，除2016年外增長(zhǎng)最差的一年。
2019年對(duì)湯臣倍健來(lái)說(shuō)絕對(duì)是個(gè)難熬的年份。保健品公司向來(lái)是輕研發(fā)、重銷(xiāo)售，而銷(xiāo)售過(guò)程中，渠道是重中之重。偏偏在2019年，公司從線上到線下，從國(guó)內(nèi)到海外，渠道全方位受阻。
線上和海外渠道來(lái)說(shuō)，《電商法》出臺(tái)打擊個(gè)人海外代購(gòu)業(yè)務(wù)，上市公司剛剛出海就被掐斷一條重要渠道，2019年前三季度，公司線上渠道增長(zhǎng)只有個(gè)位數(shù)。
線下和國(guó)內(nèi)渠道來(lái)說(shuō)，國(guó)家相關(guān)部門(mén)嚴(yán)厲打擊“醫(yī)保套現(xiàn)”行為。消費(fèi)者在藥店中以醫(yī)保形式支付購(gòu)買(mǎi)保健品是我國(guó)醫(yī)保“騙?！钡闹貫?zāi)區(qū)，也是各保健品商家攫取市場(chǎng)份額的重要渠道。公開(kāi)資料顯示，湯臣倍健藥店渠道的銷(xiāo)售額占比高達(dá)75%，是其絕對(duì)主力銷(xiāo)售渠道，該政策對(duì)其銷(xiāo)售影響可想而知。
有意思的是，無(wú)論是醫(yī)保新政還是跨境電商新政，上市公司都在政策發(fā)布之初公開(kāi)宣稱(chēng)，新政對(duì)公司業(yè)績(jī)影響不大。結(jié)果不但增速放緩，還附送一個(gè)15億元的大雷，臉都打腫了。
更有意思的是，上市公司董監(jiān)高在上半年扎堆減持。
2019年3月—5月，公司董事梁水生、林志成、湯暉，監(jiān)事蔣鋼，高級(jí)管理人員陳宏、蔡良平，特定股東孫晉瑜集體宣布減持。相關(guān)公告顯示，上述董監(jiān)高減持均價(jià)都在21元以上，接近湯臣倍健2019年股價(jià)最高點(diǎn)。
董監(jiān)高之后，機(jī)構(gòu)也隨即出逃。
Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2019年二季度末，湯臣倍健機(jī)構(gòu)持股比例高達(dá)31.64%，到了三季度末，該數(shù)據(jù)僅為19.53%，機(jī)構(gòu)投資者第三季度拋售了1.07億股。
截至1月2日收盤(pán)，湯臣倍健股價(jià)為16.13元，較2019年最高點(diǎn)下跌近三分之一。
都說(shuō)2019年是過(guò)去10年中最差的一年，湯臣倍健用業(yè)績(jī)和股價(jià)堅(jiān)決呼應(yīng)了這個(gè)命題。不過(guò)塞翁失馬焉知非福，一紙預(yù)虧公告后，上市公司一下子甩掉至少15億元的大包袱，為下一年的高增長(zhǎng)打下“堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)”，何樂(lè)而不為呢？
