原標題：遭遇“洗倉”的成實外教育，沖擊2019年港股百強，實力尚否？ 來源：港股解碼
回顧2019年，整個港股教育板塊景氣度及個股股價跌宕起伏，猶如過山車，扣人心弦。特別是11月27日，經(jīng)營業(yè)績處于高增長的成實外教育（01565-HK）股價遭遇“洗倉式”下跌，讓市場不少投資者不由的嘆息“優(yōu)質(zhì)的教育標的股，也會閃崩”。
在經(jīng)歷過“洗倉式”洗禮后，港股市場部分投資者關(guān)心成實外教育是否仍有實力沖擊下一年度的“港股100強”。
再度沖擊“港股100強”有難度
自2016年上市以來，成實外教育在我國教育行業(yè)景氣度不斷提升的背景下，憑借自身在中國西南地區(qū)學前教育、十二年級（K-12）、大學教育、職業(yè)教育等優(yōu)質(zhì)教育資源優(yōu)勢，經(jīng)營業(yè)績呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長，并憑借2017年-2018年較高的PEG（市盈率相對盈利增長比率）成功榮獲了2018年度“港股100強”最具投資價值獎第3名，成為港股教育行業(yè)中唯一一家榮獲該殊榮的上市企業(yè)。
根據(jù)Wind數(shù)據(jù)換算，2017年至2018年成實外教育的PEG中值為16.57。按照券商預測2019年全年成實外教育歸屬股東凈利潤4.26億元及現(xiàn)階段12.76倍的PE（市盈率）換算，成實外教育的2019年的PEG為0.64左右，2018年至2019年P(guān)EG中值僅剩1.23。
成實外教育PEG值下滑如此之快，主要是受其第二大股東的首控集團“暴雷”，所持有的成實外教育股份被迫斬倉，導致成實外教育11月27日單日股價暴跌32.7%，進而影響了PEG值。
據(jù)不完全統(tǒng)計，港股主板市場PEG在1.20以上的企業(yè)超300家。由此可知，成外教育想再度沖擊“港股100強”最具投資價值獎可能性不大。
“護城河”未受損，業(yè)績穩(wěn)增有保障
二級市場股價雖遭“洗倉”，但是其核心資產(chǎn)（學校）及日常經(jīng)營活動并沒有受到影響。這意味著成實外教育的“護城河”未受損。成實外教育的“護城河”便是其手握多所“高考狀元”高校。
成實外教育于2000 年以聯(lián)合學校出資人的身份成立成都外國語學校，開始進軍我國教育產(chǎn)業(yè)。隨后借助資本力量不斷進行“內(nèi)生外延式”擴張，將業(yè)務(wù)拓展至幼兒園、大學的正規(guī)教育及全面教育課程。據(jù)成實外教育官網(wǎng)顯示，截至目前成實外教育成立并經(jīng)營著21所學校，學生51,328名，在職員工4358人。
在成實外教育經(jīng)營民辦學校19年的時間里，其取得的成果斐然。據(jù)國信證券研報告顯示，成實外教育目前經(jīng)營的學校中考、高考成績一直名列成都市前茅，中考重點率達82%以上，2018年高考本科上線率達到100%，重點率達 97%。學校自1999年（旗下成都外國語學校始建于1989年）有首屆高中畢業(yè)生以來，一共獲得過七屆四川省高考第一名(1999年、2000年、2003年、2004年、2009年、2010年、2017年)，三屆成都市高考第一名(2006年、2011年、2014年)。學校在2014年清華大學對全國中學排名中入圍前二十，是北京大學博雅人才計劃、清華大學領(lǐng)軍人才計劃、香港大學拔萃人才計劃等名校在川招生的優(yōu)質(zhì)生源基地，近年來有近200位學子考入以上名校。
于2017年、2018年及2019年舉辦的高考中，成實外教育分別約94.6%、94.7%及95.1%參加考試的高中畢業(yè)生考取可申請并升讀國內(nèi)頂級大學的分數(shù)。其中，2019年高考中，成實外教育有37名高中畢業(yè)生被北京大學及清華大學錄取，另有81位高中畢業(yè)生無需參加高考而直接保送至頂級大學就讀。
從高考狀元到逐年遞增的高考重點率，反映出成實外教育旗下學校教育質(zhì)量較高，也影射出成實外教育“護城河”的堅厚。而在成實外教育“護城河”未受影響的形勢下，依托良好的學?？诒磥韺W源自然會有增不減。這主要受國內(nèi)大部分家庭希望將自家孩子送到教學質(zhì)量較高的學校就讀。以“知識改變命運”，這是中國家長們對子女的共同期盼。
在學源不愁的情況下，成實外教育當前學校使用率僅有68.2%（2019年上半年數(shù)據(jù)），未來經(jīng)營業(yè)績增長空間是可觀的。
業(yè)績增長雖有保障，風險項尚需優(yōu)化
雖然成實外教育未來業(yè)績增長有一定的保障，但是公司整體經(jīng)營質(zhì)量及債務(wù)結(jié)構(gòu)尚需優(yōu)化，否則單有“量”沒有“質(zhì)”，很難實現(xiàn)估值及業(yè)績雙增收的發(fā)展愿景。
近些年，受“內(nèi)生外延式”業(yè)務(wù)拓展的影響，成實外教育借債經(jīng)營的情況愈發(fā)明顯。于2018年及2019年上半年，成實外教育總負債分別為人民幣21.03億元（同比增長22.93%）及25.78億元（同比增長44.91%），總負債增速均高于同一時期營業(yè)收入的增速。隨著總負債的增加，成實外教育的資產(chǎn)負債率也出現(xiàn)了高走，且高于行業(yè)競爭對手及行業(yè)均值。2019年上半年成實外教育的資產(chǎn)負債率為48.9%，分別高于同期中國東方教育（00667-HK）的38.6%、中教控股（00839-HK）的33.8%、楓葉教育（01317-HK）的26.25%及港股教育行業(yè)（11家上市企業(yè)進行換算）平均值的42.15%。
值得注意的是，舉債經(jīng)營并未給成實外教育換來盈利能力的提升，反而出現(xiàn)了盈利能力下滑與經(jīng)營現(xiàn)金流凈額加大流出的情況。截至2019年上半年，成實外教育的毛利率為45.07%，同比下滑3.46個百分點，低于同期港股教育行業(yè)均值的52%；經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為人民幣8178.5萬元，同比下滑73.75%；每股現(xiàn)金流為人民幣0.03元，低于港股教育行業(yè)每股現(xiàn)金流均值的0.08元。由此可見，成實外教育雖有穩(wěn)健的業(yè)績增速，但造血能力及盈利能力并不佳。
最后的話：
在經(jīng)濟環(huán)境不理想及國內(nèi)教育行業(yè)政策不明朗的當下，成實外教育應(yīng)當放慢擴張的步伐，靜下心來整合自身資源優(yōu)勢，進一步提升師資質(zhì)量，強化“護城河”。與此同時，加強內(nèi)部風險管控，練好內(nèi)功，才能抵御后續(xù)可能發(fā)生的不確定風險。
當綜合能力得到全面提升時，成實外教育或?qū)⒅匦芦@得二級市場認可，修復估值預期。屆時，成實外教育再次代表港股教育行業(yè)沖擊港股100強，將是實至名歸。
作者|沈少鴻
編輯|利晴
