造紙業(yè)一直以來(lái)是典型的資本密集型行業(yè)，規(guī)模效益顯著，整個(gè)行業(yè)的業(yè)績(jī)，受上游原材料周期性的影響比較明顯。另外，加上整個(gè)行業(yè)凈利潤(rùn)率都不高，導(dǎo)致這個(gè)行業(yè)內(nèi)公司的凈利潤(rùn)波動(dòng)非常大。

維達(dá)國(guó)際（03331-HK）造紙行業(yè)的龍頭公司之一，也是消費(fèi)者耳熟能詳?shù)囊患夜?。根?jù)這家公司近期披露的2019年業(yè)績(jī)報(bào)告顯示，按固定匯率計(jì)算，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入143.99億元（人民幣，下同），同比增長(zhǎng)11.6%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.2億元，同比增長(zhǎng)79.2%。

很明顯，維達(dá)國(guó)際2019年凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)表現(xiàn)要比營(yíng)業(yè)收入亮眼的多，這也符合我們開(kāi)頭提到的行業(yè)屬性如此。

接下來(lái)，我們?cè)敿?xì)看看，究竟是什么原因促使維達(dá)國(guó)際2019年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?nèi)绱肆裂郏?/p>

產(chǎn)品定價(jià)能力提升致毛利率大增是主因？

首先，我們需要看的就是毛利率，這是反應(yīng)一家公司產(chǎn)品定價(jià)能力的關(guān)鍵因素。

2019年維達(dá)國(guó)際的毛利率為31.0%，2018年為28.1%，同比提升了2.9個(gè)百分點(diǎn)。這點(diǎn)毛利率的提升，放在盈利能力較強(qiáng)的公司，對(duì)利潤(rùn)影響并不會(huì)太大，但對(duì)維達(dá)國(guó)際來(lái)講，毛利率2.9個(gè)百分點(diǎn)的提升，對(duì)凈利潤(rùn)則會(huì)產(chǎn)生較大的影響，因?yàn)?018年維達(dá)國(guó)際的凈利率僅僅只有4.4%。

顯然，2019年維達(dá)國(guó)際凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)的主要原因就是因?yàn)楣久侍嵘?。雖然，我們知道了公司凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)的主要原因是毛利率提升，但我們并不知道公司毛利率為什么提升，搞清楚這個(gè)原因，是弄清問(wèn)題的根本。

從上面這個(gè)表格我們可以很明顯看出，維達(dá)國(guó)際2019年產(chǎn)品結(jié)構(gòu)在優(yōu)化，高毛利率、高溢利率產(chǎn)品占比在提升，盈利能力強(qiáng)的產(chǎn)品增速更快，所以，整個(gè)公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)在優(yōu)化，這是公司毛利率提升的一個(gè)重要點(diǎn)。

再者，公司在2019年報(bào)表披露這樣一段話，“由于木漿價(jià)格較低，公司專(zhuān)注優(yōu)質(zhì)品牌組合、持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品組合，加強(qiáng)創(chuàng)新，導(dǎo)致公司毛利率、凈利率顯著提升”。

顯然，不光是公司對(duì)下游產(chǎn)品的定價(jià)能力在提升，上游原材料價(jià)格也維持在較低的位置，使公司毛利率獲得較好的表現(xiàn)。

最后，我們?cè)賮?lái)簡(jiǎn)單談?wù)劰緝衾麧?rùn)增速可以持續(xù)嗎？影響公司凈利潤(rùn)增速的主要因素有哪些？

高增速可以持續(xù)嗎？

估計(jì)對(duì)造紙行業(yè)稍微有點(diǎn)了解的讀者，就知道79%的凈利潤(rùn)增速不可持續(xù)，一是造紙行業(yè)需求基本進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)階段；二是行業(yè)具有很強(qiáng)的周期性。就這兩個(gè)因素，就可以確定維達(dá)紙業(yè)79%的凈利潤(rùn)增速，不具有持續(xù)性。

但好的是，維達(dá)國(guó)際的業(yè)績(jī)大增并不是完全得益于原材料價(jià)格大幅下降，原材料價(jià)格只是維持在了一個(gè)相對(duì)較低的水平。原材料公司沒(méi)法左右其價(jià)格，所以，原材料的價(jià)格變化對(duì)公司業(yè)績(jī)具有不可預(yù)測(cè)性。

也就是意味著公司業(yè)績(jī)大增，受原材料價(jià)格下降影響越大，未來(lái)公司業(yè)績(jī)不可預(yù)測(cè)性越強(qiáng)。文中我們已經(jīng)提到過(guò)了，維達(dá)國(guó)際毛利率提升一部分原因得益于原材料價(jià)格維持較低的位置，更重要的是，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化才是公司毛利率大增的核心因素。

這反映出，維達(dá)國(guó)際的產(chǎn)品對(duì)下游客戶的定價(jià)能力是比較強(qiáng)的，客戶愿意接受公司價(jià)格稍高一點(diǎn)的產(chǎn)品，這對(duì)維達(dá)國(guó)際的業(yè)績(jī)來(lái)講，起到了穩(wěn)定增長(zhǎng)的調(diào)節(jié)能力。因?yàn)?，在原材料價(jià)格快速增長(zhǎng)的背景下，公司可以把部分成本轉(zhuǎn)嫁至下游客戶身上，弱化業(yè)績(jī)的周期性。

整體來(lái)看，2019年維達(dá)國(guó)際的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)非常棒，收入保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)得益于毛利率提升，出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。未來(lái)一兩年公司業(yè)績(jī)能否繼續(xù)保持一定的增長(zhǎng)速度，主要在于原材料價(jià)格的變化，只要公司原材料價(jià)格變動(dòng)不大，維達(dá)國(guó)際未來(lái)一兩年業(yè)績(jī)?cè)鏊俚拇_定性還是非常強(qiáng)的，因?yàn)楣井a(chǎn)品對(duì)下游客戶的定價(jià)權(quán)還是比較強(qiáng)的。

作者：鄭鵬超

編輯：彭尚京