原標(biāo)題：硅谷銀行：高科技企業(yè)的專業(yè)服務(wù)銀行 來源：國信金融研究

國信證券經(jīng)濟(jì)研究所銀行團(tuán)隊(duì)

分析師：王劍 S0980518070002

分析師：陳俊良 S0980519010001

分析師：李錦兒 S0980518070003

摘要

■硅谷銀行是專注服務(wù)高成長行業(yè)的小型商業(yè)銀行

雖然硅谷銀行一直以投貸聯(lián)動(dòng)等創(chuàng)新業(yè)務(wù)聞名于世，但從收入結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)等來看，它本質(zhì)上仍然是一家傳統(tǒng)的商業(yè)銀行，只是目標(biāo)客群有別于其他商業(yè)銀行。

硅谷銀行主要服務(wù)PE/VC和高成長企業(yè)，以及這些企業(yè)的高管等高凈值客戶。其主要貸款分為三類：科技和生命科學(xué)/醫(yī)療健康貸款（包括Investor dependent loans、Balance sheet dependent loans和Cash flow dependent loans，服務(wù)于從初創(chuàng)期、成長期到成熟期的各階段企業(yè)）、PE/VC貸款（絕大部分都是capital call lines of credit）、私人銀行消費(fèi)貸款。

■硅谷銀行是高成長企業(yè)貸款這一“利基市場”的龍頭

硅谷銀行崛起受益于美國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的繁榮。綜合多方數(shù)據(jù)，我們估計(jì)硅谷銀行對美國高成長企業(yè)的貸款市占率約46%，是當(dāng)之無愧的高成長企業(yè)貸款市場龍頭。另一方面，硅谷銀行這么小的總資產(chǎn)體量（2018年末約570億美元）就已經(jīng)達(dá)到一半的市占率，說明這是一個(gè)空間不大的“利基市場”。

■長期專注帶來存貸款優(yōu)勢

硅谷銀行通過長期專注于高成長企業(yè)貸款，在這一大家普遍認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)高的行業(yè)取得了良好的風(fēng)控效果；此外，硅谷銀行也具有極強(qiáng)的存款優(yōu)勢。從最終財(cái)務(wù)結(jié)果來看，硅谷銀行的ROE、ROA均都高于行業(yè)整體水平。

■國內(nèi)實(shí)踐

雖然國內(nèi)高成長企業(yè)貸款這一市場仍未成熟，但參與者已有不少，比如浦發(fā)硅谷銀行，其他銀行也多有參與，未來該領(lǐng)域競爭可能較為激烈。

■投資建議

我們維持前期觀點(diǎn)不變，維持行業(yè)“超配”評級。個(gè)股方面繼續(xù)推薦工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、郵儲(chǔ)銀行+寧波銀行、常熟銀行的“啞鈴組合”。

■風(fēng)險(xiǎn)提示

若宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下行，可能從多方面影響銀行業(yè)。

目錄

一、序言

二、硅谷銀行概況：專注細(xì)分領(lǐng)域的商業(yè)銀行

2.1基本情況

2.2 本質(zhì)上仍然是一家商業(yè)銀行

2.3 目標(biāo)客群與傳統(tǒng)商業(yè)銀行差別很大

2.4 三類貸款

三、利基市場龍頭

3.1 硅谷銀行崛起受益于美國VC行業(yè)的繁榮

3.2 硅谷銀行是高成長企業(yè)貸款市場龍頭

四、專注帶來存貸款優(yōu)勢

五、國內(nèi)實(shí)踐：浦發(fā)硅谷銀行等

六、投資建議

七、風(fēng)險(xiǎn)提示

報(bào)告正文

01

序言

目前，我國正處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)式微，新興產(chǎn)業(yè)崛起。很多新興產(chǎn)業(yè)有著截然不同的商業(yè)模式，且前景不確定性較大，如何為它們提供金融服務(wù)——尤其是融資服務(wù)，成為了擺在傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)面前的課題。本報(bào)告以美國硅谷銀行為樣本，介紹了現(xiàn)代銀行業(yè)在服務(wù)高成長企業(yè)方面的探索與創(chuàng)新，并可以為我國銀行介入新興產(chǎn)業(yè)金融服務(wù)提供參考。

02

硅谷銀行概況：專注細(xì)分領(lǐng)域的商業(yè)銀行

2.1 基本情況

硅谷銀行金融集團(tuán)（SVB Financial Group）是一家銀行控股公司。該集團(tuán)是1999年在硅谷銀行（Silicon Valley Bank）的基礎(chǔ)上組建而成，硅谷銀行則是1983年成立的一家區(qū)域性銀行。由于硅谷銀行是硅谷銀行金融集團(tuán)的主體，因此我們在后文當(dāng)中不再對兩者進(jìn)行區(qū)分，即當(dāng)我們說到硅谷銀行時(shí)，多數(shù)是指硅谷銀行金融集團(tuán)，也可能是指硅谷銀行這一主體公司。

硅谷銀行是一家專注于服務(wù)高成長企業(yè)的小型銀行。硅谷銀行成立于1983年，于1988年在納斯達(dá)克上市。2018年末硅谷銀行總資產(chǎn)約570億美元，在全部美國商業(yè)銀行中排名第37位，規(guī)模比較小。2018年末公司有約2900名員工，人均管理規(guī)模比較大（硅谷銀行人均資產(chǎn)約2000萬美元，而全行業(yè)平均為870萬美元）。

公司雖小，但其在高成長企業(yè)中的市占率卻很高。根據(jù)公司官網(wǎng)披露的數(shù)據(jù)，VC投資過的美國科技和生命科學(xué)公司中有大約50%是其客戶，VC投資并在2018年成功IPO的公司中有67%是其客戶。

由于國內(nèi)市場份額已經(jīng)很大，因此公司也在積極進(jìn)行海外布局，不過截止目前，美國仍然是其主要業(yè)務(wù)區(qū)域，2018年末硅谷銀行有約87%的資產(chǎn)投向美國境內(nèi)。

股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，硅谷銀行無控股股東和實(shí)際控制人，最大兩家股東均為機(jī)構(gòu)投資者，分別是Vanguard和Blackrock。公司自1995年至今經(jīng)歷過三任行長兼CEO：John C. Dean（任職于1993-2001年）、Kenneth P. Wilcox（任職于2001-2011年）、Greg W. Becker（2011年至今）。

2.2 本質(zhì)上仍然是一家商業(yè)銀行

雖然公司一直以投貸聯(lián)動(dòng)等創(chuàng)新業(yè)務(wù)聞名于世，但事實(shí)上，它仍然是一家傳統(tǒng)的商業(yè)銀行。

公司收入結(jié)構(gòu)是一家傳統(tǒng)的商業(yè)銀行收入結(jié)構(gòu)，只是在細(xì)節(jié)上有所不同。2018年硅谷銀行實(shí)現(xiàn)營業(yè)凈收入26.4億美元，其中利息凈收入占72%，非息收入則占28%（而美國的部分大型綜合化商業(yè)銀行集團(tuán)，兩類收入各占一半左右，因此硅谷銀行的收入結(jié)構(gòu)其實(shí)是偏傳統(tǒng)的）。2018年利息收入中，貸款利息收入占69%，因此公司利息收入主要來自貸款業(yè)務(wù)。手續(xù)費(fèi)收入跟其他商業(yè)銀行有所區(qū)別，比如硅谷銀行的外匯業(yè)務(wù)收入最多，還有認(rèn)股權(quán)證收入等其他銀行沒有的收入，與其特殊的業(yè)務(wù)模式有關(guān)，我們將在后文介紹。

公司的資產(chǎn)負(fù)債表也是一家典型的傳統(tǒng)商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表，即存貸款占據(jù)資產(chǎn)負(fù)債的大頭，而且公司的負(fù)債端幾乎都是存款，是非常傳統(tǒng)、穩(wěn)健的負(fù)債結(jié)構(gòu)。不僅2018年，公司在1995年的資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)跟現(xiàn)在也差不多。不過與其他銀行不一樣，硅谷銀行的存款主要是從其目標(biāo)企業(yè)中吸收，而不像其他銀行一樣從眾多的個(gè)人客戶中吸收。

從業(yè)務(wù)劃分來看，硅谷銀行將其業(yè)務(wù)劃分為四大板塊：Global Commercial Bank（GCB）、SVB Private Bank、SVB Capital、SVB Leerink。各個(gè)板塊的具體情況如下：

不管從收入角度還是稅前利潤角度，GCB都是硅谷銀行的核心業(yè)務(wù)，即硅谷銀行本質(zhì)上仍然是一家商業(yè)銀行。

2.3 目標(biāo)客群與傳統(tǒng)商業(yè)銀行差別很大

硅谷銀行的收入結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)等財(cái)務(wù)數(shù)字看起來都是傳統(tǒng)商業(yè)銀行的結(jié)構(gòu)，但其所服務(wù)的客戶卻與傳統(tǒng)商業(yè)銀行差別非常大。硅谷銀行主要服務(wù)PE/VC和高成長企業(yè)，以及這些企業(yè)的高管等高凈值客戶。硅谷銀行將其客戶分為如下幾類：

科技和生命科學(xué)/醫(yī)療健康客戶。包括硬件、軟件/互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)、生命科學(xué)/醫(yī)療健康等細(xì)分行業(yè)企業(yè)客戶。所服務(wù)客戶從初創(chuàng)期（一般收入低于500萬美元甚至還沒有收入）、成長期（一般收入在500-7500萬美元之間，少數(shù)公司可能已經(jīng)公開上市）到成熟期（一般收入超過7500萬美元，往往已經(jīng)上市或者雖未上市但規(guī)模非常大）都有。

PE/VC客戶。硅谷銀行自成立以來就一直維持著與PE/VC圈的密切關(guān)系。

高端釀酒客戶。主要是美國西部地區(qū)的葡萄園和葡萄酒莊。

私人銀行/財(cái)富管理客戶。主要是順帶滿足前述目標(biāo)客戶高管的私人銀行服務(wù)需求。

2.4 三類貸款

考慮到高端釀酒企業(yè)貸款占比較低，我們將其并入其他貸款中，不再單獨(dú)分析。這樣在全部貸款中，比較大的是三類：科技和生命科學(xué)/醫(yī)療健康、PE/VC、私人銀行消費(fèi)貸款。

（1）向科技和生命科學(xué)/醫(yī)療健康企業(yè)發(fā)放的貸款占全部貸款的35%。它包括三個(gè)細(xì)分類別貸款：

Investor dependent loans：占全部貸款的11%。這類貸款主要投向初創(chuàng)期和成長期的企業(yè)，這些企業(yè)往往沒有盈利，因此貸款償還主要依靠后續(xù)股權(quán)融資、被收購或IPO。也就是說，這類貸款的后續(xù)償還依賴于后續(xù)投資者，因此被稱為investor dependent loans；

Balance sheet dependent loans：占全部貸款的8%。這類貸款主要投向成長期和成熟期的企業(yè)，對客戶的資產(chǎn)負(fù)債表有要求，要求流動(dòng)資產(chǎn)（包括現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、應(yīng)收賬款及存貨）能夠覆蓋貸款本息；

Cash flow dependent loans：占全部貸款的16%，其中有一半是并購貸款。這類貸款主要依靠企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流或被收購企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流來償還貸款，金額往往較大。

（2）向PE/VC發(fā)放的貸款占全部貸款的約50%。這些貸款絕大部分都是capital call lines of credit。由于PE/VC成立的基金一般要運(yùn)作好幾年，陸續(xù)進(jìn)行投資，所以投資者并不是一次性全額付款給這個(gè)基金，而是先期支付一定數(shù)額，并對后期付款做出承諾。PE/VC以這些承諾為擔(dān)保向銀行申請授信，所獲得的授信額度稱為capital call lines of credit。

（3）消費(fèi)貸款占全部貸款的11%，全都是向私人銀行客戶發(fā)放的貸款。硅谷銀行發(fā)放的消費(fèi)貸款中，86%都有房地產(chǎn)作為抵押。

最后，從非應(yīng)計(jì)貸款情況來看，前述貸款中風(fēng)險(xiǎn)最高的是科技與生命科學(xué)/醫(yī)療健康貸款，而其他類別貸款的風(fēng)險(xiǎn)相對較低。

03

利基市場龍頭

3.1 硅谷銀行崛起受益于美國VC行業(yè)的繁榮

硅谷銀行之所以能從事這類特殊金融業(yè)務(wù)，與美國發(fā)達(dá)的風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)不無關(guān)系，即有了相應(yīng)的需求，才有硅谷銀行的發(fā)展。根據(jù)National Venture Capital Association（NVCA）數(shù)據(jù)，2018年全球VC（注：NVCA所稱的VC包括了PE）投資規(guī)模達(dá)到2540億美元，其中美國1310億美元，占比約50%（2004年這一比例更是高達(dá)84%）。

根據(jù)NVCA數(shù)據(jù)，截止2018年底，美國共有1047家VC，管理著1884只風(fēng)投基金，擁有4030億美元AUM。從美國國內(nèi)地域分布來看，加州、紐約合計(jì)占到美國全部VC AUM的70%，而硅谷銀行貸款中有約40%投向加州和紐約。

3.2 硅谷銀行是高成長企業(yè)貸款市場龍頭

根據(jù)硅谷銀行的研究，美國高成長企業(yè)的債務(wù)/權(quán)益大約為7%，而根據(jù)NVCA數(shù)據(jù)，2018年末美國VC AUM中投出資產(chǎn)約3028億美元，這意味著美國整個(gè)高成長企業(yè)的債務(wù)融資總額約為212億美元，而硅谷銀行對高成長企業(yè)的貸款余額約98億美元，市占率約46%，接近一半。

不過從另一個(gè)方面來講，硅谷銀行這么小的總資產(chǎn)體量就已經(jīng)達(dá)到了接近一半的市占率，說明這是一個(gè)空間不大的“利基市場”。從歷史數(shù)據(jù)來看，按照高成長企業(yè)的債務(wù)/權(quán)益為7%的假設(shè)推算，硅谷銀行在高成長企業(yè)貸款中的市占率自2013年之后基本穩(wěn)定在50%左右，而后其貸款則越來越傾向于直接投給PE/VC。

04

專注帶來存貸款優(yōu)勢

硅谷銀行通過長期專注于高成長企業(yè)貸款，在這一大家普遍認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)高的行業(yè)取得了良好的風(fēng)控效果。與另一家經(jīng)營穩(wěn)健的大型商業(yè)銀行富國銀行對比，我們發(fā)現(xiàn)硅谷銀行的信貸成本率與富國銀行不相上下。

硅谷銀行所從事的貸款業(yè)務(wù)本質(zhì)上就是Venture Debt，其貸款除了正常貸款外，往往還會(huì)附帶認(rèn)股權(quán)證（認(rèn)股權(quán)證的期權(quán)價(jià)格經(jīng)攤銷后記為貸款利息收入），將來可以選擇行權(quán)來獲得被投企業(yè)的股票，從而在高利率之外進(jìn)一步補(bǔ)償自身所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。我國國內(nèi)現(xiàn)在也有類似的產(chǎn)品，稱為“選擇權(quán)貸款”。

認(rèn)股權(quán)證的公允價(jià)值變動(dòng)、行權(quán)收益或到期未行權(quán)損失合并計(jì)入認(rèn)股權(quán)證凈收益，這部分凈收益波動(dòng)性很大，但2001年之后年均約占貸款總額的0.35%。我們可以將這部分用于進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)姆窍⑹杖胍暈橘J款利息收入，進(jìn)而計(jì)算硅谷銀行的綜合貸款收益率。

除貸款結(jié)構(gòu)與其他商業(yè)銀行差別很大外，硅谷銀行的存款也與其他銀行有別，硅谷銀行存款中無息存款占比遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他銀行。2018年末硅谷銀行存款中有79%是無息存款，而全部商業(yè)銀行中這一比例僅為23%。而且，硅谷銀行無息存款占比高并非其刻意壓低有息存款導(dǎo)致，而的確是因?yàn)榇婵钗漳芰?qiáng)，因?yàn)楣韫茹y行的無息存款/凈資產(chǎn)高達(dá)7.4x，而全部商業(yè)銀行的無息存款/凈資產(chǎn)僅有1.6x。這主要是因?yàn)楣韫茹y行專注PE/VC行業(yè)與高成長性公司，因此其服務(wù)更加貼合這些企業(yè)的需求，比如賬戶辦理手續(xù)更加簡便等，從而獲得了大量客戶青睞，帶來很多低成本存款。

整體來看，硅谷銀行與傳統(tǒng)商業(yè)銀行的最大區(qū)別在于目標(biāo)客群不同，即硅谷銀行瞄準(zhǔn)的是高成長企業(yè)和PE/VC，這導(dǎo)致其貸款行業(yè)分布與其他銀行迥異，而長期專注這一細(xì)分市場也給硅谷銀行帶來極強(qiáng)的貸款和存款優(yōu)勢。從這個(gè)角度來講，硅谷銀行比較類似于一個(gè)虛擬的“創(chuàng)投圈集團(tuán)”的財(cái)務(wù)公司。

從最終財(cái)務(wù)結(jié)果來看，與行業(yè)平均水平相比，硅谷銀行的盈利能力也更強(qiáng)，其2001年以來的ROE、ROA平均水平都高于行業(yè)整體。

02

國內(nèi)實(shí)踐：浦發(fā)硅谷銀行等

隨著我國新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，這些高科技術(shù)企業(yè)對金融服務(wù)的需求會(huì)日益旺盛。但參考美國經(jīng)驗(yàn)，創(chuàng)投領(lǐng)域留給商業(yè)銀行信貸業(yè)務(wù)的空間并不大，是一個(gè)有利可圖但整體規(guī)模相對有限的“利基市場”。目前，硅谷銀行通過參股浦發(fā)硅谷銀行在我國開展業(yè)務(wù)。此外，我國多家銀行也已推出類似的業(yè)務(wù)，包括選擇權(quán)貸款等。因此，雖然市場仍未成熟，但參與者已有不少，未來競爭可能較為激烈。

硅谷銀行在2012年與我國的浦發(fā)銀行合資設(shè)立的浦發(fā)硅谷銀行（SPD Silicon Valley Bank），雙方各持股50%，總部設(shè)在上海，目前在北京、深圳各設(shè)立了一家分行。根據(jù)官網(wǎng)描述，其目標(biāo)客戶跟硅谷銀行類似，也以高成長企業(yè)為主，包括硬件、軟件、互聯(lián)網(wǎng)、移動(dòng)、消費(fèi)科技品、生命科學(xué)、生物技術(shù)、清潔能源、新材料等。

06

投資建議

我們維持前期觀點(diǎn)不變，即預(yù)計(jì)2020年銀行業(yè)整體盈利增速穩(wěn)定，板塊整體估值不會(huì)有太大變動(dòng)?？紤]到當(dāng)前板塊估值處于歷史較低水平，因此維持行業(yè)“超配”評級，預(yù)期回報(bào)仍然以賺取ROE為主。個(gè)股方面繼續(xù)推薦工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、郵儲(chǔ)銀行+寧波銀行、常熟銀行的“啞鈴組合”。

07

風(fēng)險(xiǎn)提示

若宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下行，可能從多方面影響銀行業(yè)，比如經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期貨幣政策寬松對凈息差可能產(chǎn)生負(fù)面影響、宏觀經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期借款人償債能力下降可能會(huì)對銀行資產(chǎn)質(zhì)量產(chǎn)生不利影響等。

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