原標(biāo)題：啥？巴菲特竟跑輸標(biāo)普500指數(shù)（附股東信全文） 來源：網(wǎng)易財經(jīng)

（原標(biāo)題：什么情況？巴菲特竟然輸給標(biāo)普500指數(shù)20個百分點?。?/p>

巴菲特“硬核金句”：維持低利率有利于股市、不喜歡機器人般只會執(zhí)行“流程”的人、收購就像結(jié)婚、不借錢又能控制自己情緒的人才能賺錢。

雖然1965年以來伯克希爾的復(fù)合年增長率高達(dá)為20.3%，但2019年伯克希爾每股賬面價值的增幅是11.0%，而標(biāo)普500指數(shù)的增幅高達(dá)31.5%，跑輸20.5個百分點。

伯克希爾四季度的10大重倉股

北京時間22日晚，巴菲特旗下伯克希爾哈撒韋出爐2019年財報，更重磅的是，股民等來了一年一次的巴菲特致全體股東的公開信。

據(jù)財報，伯克希爾哈撒韋公司2019年第四季度經(jīng)營利潤為44.2億美元，同比下滑23%，市場預(yù)期57.2億美元，凈利潤291.6億美元，上年同期為253.9億美元。

巴菲特這封2020年致股東公開信，主要討論的是伯克希爾2019年的得失，接著談了公司回購、現(xiàn)金流、繼任者、投資企業(yè)的三個標(biāo)準(zhǔn)等問題。

一、回購：我和我的繼承人都不會拋售伯克希爾股票

公開信中提到，巴菲特去年第四季度回購了22億美元伯克希爾股份，創(chuàng)單季新高，去年全年的總回購額達(dá)50億美元。

巴菲特在股東信中表示，我和芒格想要確保伯克希爾在我們退休后保持繁榮發(fā)展。芒格持有的伯克希爾股份超過其家族的其他任何投資，而我的全部凈資產(chǎn)中有99％以伯克希爾股票形式存在。我從未出售過任何伯克希爾持股股票，也沒有計劃這樣做。我的遺囑目前明確指示其執(zhí)行人以及管理我的財產(chǎn)的受托人——不得出售伯克希爾股份。

二、收購：選企業(yè)三標(biāo)準(zhǔn)

根據(jù)致股東信，截至2019年年末，伯克希爾?哈撒韋持有價值近1300億美元的現(xiàn)金儲備。巴菲特在股東信中表示，伯克希爾哈撒韋公司進(jìn)行符合要求的大型收購的機會很少。

“我們不斷尋求收購符合三個標(biāo)準(zhǔn)的新企業(yè)。首先，它們的凈有形資本必須取得良好回報。其次，它們必須由能干而誠實的管理者管理。最后，它們必須以合理的價格買到”。

三、繼任者：接班人還沒有明確

巴菲特和芒格分別已屆89歲和96歲高齡，但他們還沒有明確誰是下一任接班人。目前，伯克希爾·哈撒韋副主席格雷格·阿貝爾和阿吉特·吉恩是呼聲最高的候選人。

巴菲特稱，目前董事會最根本的挑戰(zhàn)就是能否找到并留住一位有才華的CEO，這樣的人需要具備以誠為本、為公司奉獻(xiàn)一生等品質(zhì)。

雖然巴菲特沒有在致股東信中透露接班人，但外界預(yù)期，巴菲特心中已有人選，只是在他可預(yù)見的期限內(nèi)，“掌門人”位置可能并不會變動。

“我們也想4個人同時在臺上，但其實是我們怕看到他們，因為他們比我們更好?！卑头铺厝ツ暝诠蓶|大會現(xiàn)場表示。

四、市場觀點：低利率有利股市

伯克希爾去年第四季度前十大持倉股分別為：美國運通，穆迪，Delta航空，美國銀行，美國合眾銀行，可口可樂，紐約梅隆銀行，富國銀行，蘋果，摩根大通。

“近年來，伯克希爾?哈撒韋所持有的股票內(nèi)在價值基本都在穩(wěn)步增長。長期來看，查理?芒格和我都認(rèn)為股票投資注定會為我們創(chuàng)造巨大的收益。”巴菲特在股東信中表示。

巴菲特在股東信中表示，芒格和自己無法預(yù)測未來利率走勢，但如果在未來幾十年內(nèi)都接近于當(dāng)前的利率，并且公司稅率也保持在現(xiàn)有低位附近的話，那么幾乎可以肯定的是，隨著時間推移，股票的表現(xiàn)將遠(yuǎn)好于長期的固定利率債務(wù)工具。

巴菲特同時預(yù)告了將在今年5月2日舉行的股東大會，拭目以待！

以下為巴菲特2020致股東公開信全文：

依照慣例，第一頁是伯克希爾業(yè)績與標(biāo)普500指數(shù)表現(xiàn)的對比，2019年伯克希爾每股賬面價值的增幅是11％，而標(biāo)普500指數(shù)的增幅為31.5％。長期來看，1965-2019年，伯克希爾的復(fù)合年增長率為20.3％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過標(biāo)普500指數(shù)的10.0％，而1964-2019年伯克希爾的整體增長率是驚人的2,744,062％，而標(biāo)普500指數(shù)為19,784％。

伯克希爾哈撒韋的各位股東：

伯克希爾2019財年基于通用會計準(zhǔn)則（GAAP）的盈利為814億美元。具體而言，這一總數(shù)當(dāng)中包含240億美元運營盈利，以及我們所持有股票產(chǎn)生的37億美元已兌現(xiàn)資本利得和537億美元的未兌現(xiàn)資本利得。前列所有均為稅后數(shù)據(jù)。

關(guān)于這537億美元利得，必須做一個補充說明。根據(jù)2018年生效的新版通用會計準(zhǔn)則，一家企業(yè)所持有的證券，即便是尚未兌現(xiàn)的利得和虧損凈變化也必須計入盈利數(shù)據(jù)。正如我們在去年股東信當(dāng)中所澄清的，無論是我，還是和我一起管理伯克希爾的伙伴查理·芒格（Charlie Munger），我們對這種新規(guī)其實都持保留態(tài)度。

這種新規(guī)會被推出和采用，本質(zhì)上說來，其實是標(biāo)志著會計專業(yè)理念的一次重大改變。2018年之前，通用會計準(zhǔn)則堅持認(rèn)為，除非一家企業(yè)的生意就是證券交易本身，不然的話，投資組合當(dāng)中未兌現(xiàn)的資本利得任何時候都不該被計入盈利，而未兌現(xiàn)的虧損也只有在被認(rèn)為是“非暫時性”的情況下才可以計入。現(xiàn)在，根據(jù)新規(guī)，伯克希爾必須將這些數(shù)據(jù)計入每個季度的盈利之中，不管這些證券的漲漲跌跌不管有多么起伏不定，可能會造成怎樣的影響——對于眾多投資者、分析師和評論家來說，這也成了他們必須掌握的新知識。

伯克希爾2018年和2019年的具體數(shù)據(jù)其實正清楚地證明了我們對新規(guī)的判斷的正當(dāng)性。正如我們發(fā)布的數(shù)據(jù)所顯示的，2018年是股市遭遇不順的一年，我們未兌現(xiàn)的利得縮減了206億美元之多，于是我們當(dāng)年度的通用會計準(zhǔn)則盈利就只剩下了40億美元。至于2019年，如前所述，由于股票價格的上漲，我們未兌現(xiàn)的利得猛增了537億美元，使得通用會計準(zhǔn)則盈利達(dá)到了前面所報告的814億美元。換言之，股市行情的變化使得我們的通用會計準(zhǔn)則盈利猛增了令人瞠目結(jié)舌的1900％！

然而，與會計世界不同的是，在我們認(rèn)為的現(xiàn)實世界當(dāng)中，伯克希爾所持有的股票總規(guī)模這兩年一直保持在大約2000億美元的水平，這些股票的內(nèi)在價值也基本上都是在穩(wěn)步而堅實地增長。

查理和我呼吁大家專注于運營盈利——我們的這一數(shù)據(jù)2019年較之前一年基本沒有大的變化——同時不要去在意投資的季度或年度的利得或虧損，不管是已經(jīng)兌現(xiàn)的還是尚未兌現(xiàn)的。

我們的這種建議絕不是忽視或貶低伯克希爾這些投資的價值。查理和我都預(yù)計，我們的股票投資，雖然其一時間表現(xiàn)出的具體形態(tài)可能難以預(yù)測，高度不規(guī)律，但是長期角度而言，注定會為我們創(chuàng)造巨大的利得。我們?yōu)楹螘绱藰酚^？下面的章節(jié)將會展開討論。

保留盈利的力量

1924年，一位名聲并不是那么顯赫的經(jīng)濟(jì)學(xué)家、理財顧問埃德加·勞倫斯 ·史密斯（Edgar Lawrence Smith）完成了一本《普通股的長期投資》（Common Stocks as Long Term Investments），這雖然只是一本薄薄的冊子，但是卻改變了整個投資世界的面貌。事實上，撰寫這本書的經(jīng)歷也改變了史密斯本人，迫使他開始重新評估自己的投資信條。

剛開始寫作的時候，他最初想要說明的觀點是，在通貨膨脹周期當(dāng)中，股票的表現(xiàn)要好于債券，而在通貨緊縮周期當(dāng)中，債券的回報則好過股票。看上去，這樣的觀點是合情合理的?？墒墙酉聛?，史密斯自己都吃了一驚。

事實上，在這本書的最開頭，史密斯就承認(rèn)：“這些研究本身就是對失敗的記錄——事實并不能支持預(yù)設(shè)的觀點?！比欢?，這卻是投資者的幸事，因為失敗迫使史密斯更加深入地思考，去探索到底該如何評估股票的價值。

要把握住史密斯到底洞見了些什么，我想最好還是引述一段關(guān)于他著作的最早期評論，來自約翰·梅納德·凱恩斯（John Maynard Keynes）：“我一直讀完全書，才大致搞清楚了史密斯先生最新奇的，當(dāng)然也是最重要的觀點到底是什么。那些真正優(yōu)秀的工業(yè)企業(yè)管理層是不會將他們每年所獲的利潤都全部派發(fā)給股東的，這是一個基本原則。哪怕不是所有年景，至少在好的年景下，這些企業(yè)都會留下一部分利潤，將其重新投入到其業(yè)務(wù)本身。這樣就創(chuàng)造出一種有利于可靠的工業(yè)投資的復(fù)利運營模式。經(jīng)年累月，這筆可靠的工業(yè)財富的真實價值就會以復(fù)利速度增長，更不必說股東們還得到了源源不斷的股息。”

得到了這位經(jīng)濟(jì)學(xué)大家的加持，史密斯一夜成名。

在史密斯的這本著作出版之前，保留盈利的做法居然會讓股東們都感到不滿，這樣的邏輯，今人已經(jīng)很難理解了。畢竟，我們現(xiàn)在都知道，當(dāng)年的卡耐基、洛克菲勒和福特等大家族之所以能夠積累起令人瞠目結(jié)舌的巨大財富，靠的就是保留住很大一部分企業(yè)盈利，將其投入未來的成長，創(chuàng)造出更大的利潤。事實上，不光是這些巨頭們，在全美的范圍內(nèi)，真不知有多少具體而微的資本家們是靠著重復(fù)同樣的劇本而發(fā)家致富的。

然而，事實就是，在史密斯之前的年代當(dāng)中，當(dāng)企業(yè)所有權(quán)被分割成無數(shù)小片——“股票”，后者的購買者們通常都將自己的投資視作是針對市場行情變動的短期賭博，往最好聽里說也不過就是投機而已——真正的紳士們青睞的是債券。

不管投資者們變聰明的速度有多么遲緩，到今天，保留盈利用于再投資的數(shù)學(xué)公式都已經(jīng)被大家充分理解了。曾經(jīng)被凱恩斯評為“新奇”的觀念，對于現(xiàn)在的高中生都已經(jīng)是常識了——將儲蓄和復(fù)利結(jié)合，就可以創(chuàng)造奇跡。

在伯克希爾，查理和我一直以來都高度重視有效地運用保留盈利。有些時候，這份工作其實是很輕松的，可是在另外一些時候，這份工作用“困難”來形容都嫌不足——尤其是我們面對著體量巨大，而且還在持續(xù)膨脹的現(xiàn)金的時候。

我們想要將自己所保留的這些資金投入使用，首選的目標(biāo)就是投資于我們業(yè)已擁有的數(shù)量眾多、種類繁雜的生意當(dāng)中。單單在過去十年時間里，伯克希爾的折舊支出就累計達(dá)到650億美元，而內(nèi)部的地皮、廠房和設(shè)備投資累計更達(dá)到1210億美元。再投資于運營資產(chǎn)永遠(yuǎn)都是我們的優(yōu)先考慮對象。

此外，我們還在持續(xù)尋求買進(jìn)新的企業(yè)的機會，只要后者能夠符合三個標(biāo)準(zhǔn)。首先，他們運營的凈有形資本必須能夠創(chuàng)造得體的回報。其次，經(jīng)理人必須是德才兼?zhèn)?，既有能力又誠實。最后，買進(jìn)價格必須合理。

一旦我們找到了這樣的企業(yè)，只要條件允許，我們都會希望將其100％全部收購下來。遺憾的是，符合我們前面全部要求的大規(guī)模收購機會其實頗為稀有。在更多的時候，我們還是只能去把握住股市波動當(dāng)中涌現(xiàn)出的機會，去收購那些符合標(biāo)準(zhǔn)的上市公司的大量股份，但是往往并不能達(dá)到控股的程度。

無論我們到底是如何進(jìn)行的投資——是控股了這些企業(yè)，還是只通過市場購入了一大筆股權(quán)——伯克希爾的財務(wù)表現(xiàn)很大程度上都將取決于我們所投資的這些企業(yè)的未來盈利能力。只不過，投資者必須明白，這兩種投資方式在會計層面是存在著巨大差異的。

那些我們控股的企業(yè)（具體定義為伯克希爾持有50％以上股權(quán)），他們各自的盈利都會直接計入我們報告的運營盈利數(shù)據(jù)。各位看到的就是實實在在的盈利。

至于那些非控股企業(yè)，即我們擁有相當(dāng)數(shù)量股票的企業(yè)，只有他們的股息才會被計入伯克希爾報告的運營盈利數(shù)據(jù)。當(dāng)然，他們也會有自己的保留盈利，用來投入運轉(zhuǎn)、創(chuàng)造更多附加值，但是這一切都不會從伯克希爾發(fā)布的盈利數(shù)據(jù)當(dāng)中直接體現(xiàn)出來。

在幾乎所有其他的大企業(yè)財報當(dāng)中，投資者都不會看到伯克希爾這種高度重視和列出“未實現(xiàn)盈利”的做法?？墒牵瑢τ谖覀兌?，這卻是一項非常重大，不容忽略的內(nèi)容，必須詳細(xì)列出如下。

以下，我們將列出我們通過股市投資的10支最重要成份股，具體條目包括我們持股占其全部股票的比例、我們所獲得的股息（基于當(dāng)前年收益率、單位100萬美元），以及他們的盈利保留情況（2019年盈利減去已經(jīng)派發(fā)的普通股和優(yōu)先股股息、單位100萬美元）。

顯然，這些我們只是部分擁有的企業(yè)，我們最終能夠記錄下來的已兌現(xiàn)利得是不會與他們保留盈利當(dāng)中根據(jù)“我們”持股比例計算出的結(jié)果準(zhǔn)確對應(yīng)的。雖然遺憾，但是也不能不承認(rèn)，有些時候，保留盈利也可能會無功而返。只不過，不管是根據(jù)邏輯常識，還是根據(jù)我們過往的經(jīng)驗，我們都更加傾向于相信，這些企業(yè)和股票最終將實現(xiàn)的資本利得至少會與他們保留盈利當(dāng)中屬于我們的份額相當(dāng)，很可能還會猶有過之。（需要補充的是，當(dāng)我們最終賣掉這些股票，實現(xiàn)利得，我們必須按照當(dāng)時的稅率繳納聯(lián)邦所得稅，目前的適用稅率為21％。）

可以肯定地說，伯克希爾從這10家公司，以及我們做了股票投資的其他許多家公司所獲取的回報未來還將以極不規(guī)則的形態(tài)持續(xù)呈現(xiàn)。有時可能是基于某家企業(yè)自身的問題，有時可能是因為股市大盤的緣故，虧損總會周期性發(fā)生。與此同時，在另外一些時間段當(dāng)中，我們的利得則可能會爆炸式增長，比如去年就是個例子。整體而言，我們投資兌現(xiàn)的保留盈利對于伯克希爾自身價值的增長無疑是具有重大意義的。

史密斯完全正確

非保險業(yè)務(wù)

湯姆·墨菲（Tom Murphy）是伯克希爾的重要董事，他是史上偉大的經(jīng)理人之一。很早之前，他就給過我一些有關(guān)收購的重要建議：“要獲得優(yōu)秀經(jīng)理人的美譽，只需確保你收購的是好企業(yè)即可?！?/p>

多年來，伯克希爾收購了許多公司，最初我全部將它們視為“好生意”?！?但是，最后有些公司卻令人失望，有不少簡直是徹底的災(zāi)難。另一方面，有不少公司卻超出了我的期望。

回顧我時好時壞的投資記錄時，我得出的結(jié)論是，收購就好比婚姻：當(dāng)然，一開始婚姻是令人開心的，但隨后，現(xiàn)實開始偏離婚前的期望。美妙的是，有些時候，新婚夫婦為雙方帶來了超出預(yù)期的幸福。而在另外一些情況下，幻滅也來得很快。將這些畫面放到公司收購上面，我不得不說，一般是收購者遇到不愉快的意外情況。在追求收購的階段，我們總是容易滿眼樂觀。

按照這種類比，我想說我們的“婚姻”（編者注：收購）記錄大部分還算差強人意，各方皆大歡喜，都很滿意很久之前所做的決定。我們的一些合作關(guān)系如同田園般愜意。但是，有不少情況，事后很快會使我很納悶我在“求婚”（編者注：意指提出收購）時到底在想什么，才會做出當(dāng)時的決定。

幸運的是，我的許多錯誤導(dǎo)致的后果因大多數(shù)令人失望的業(yè)務(wù)所具有的特點而有所減小：隨著時間的流逝，“表現(xiàn)不佳”的公司趨于停滯，隨即進(jìn)入一種狀態(tài)：即它們的業(yè)務(wù)對伯克希爾資本的需要占比越來越小。與此同時，“表現(xiàn)良好”的公司往往會繼續(xù)增長，并以有吸引力的速度找到投資更多資本的機會。由于這兩種截然相反的軌跡，伯克希爾的投資勝出者使用的資產(chǎn)逐漸成為我們總資本的一部分。

我們拿伯克希爾最初的紡織業(yè)務(wù)為例，這是金融運作的一個極端例子。我們于1965年初獲得了該公司的控制權(quán)，而這個陷入困境的業(yè)務(wù)幾乎需要伯克希爾的全部資本。因此，在一段時間內(nèi)，伯克希爾的未盈利紡織資產(chǎn)給我們的總體回報拖了嚴(yán)重的后腿。好在最終我們收購了一批“表現(xiàn)良好”的企業(yè)，1980年代初的這一轉(zhuǎn)變使得萎縮的紡織業(yè)務(wù)僅占去了我們一小部分資本。

如今，我們將你們的大部分資金投在能為運營所需的凈有形資產(chǎn)帶來良好乃至優(yōu)異回報的可控制企業(yè)。我們的保險業(yè)務(wù)一直是佼佼者。這一業(yè)務(wù)具有特殊的特征，賦予其校準(zhǔn)成功的獨特指標(biāo)，這是許多投資者不熟悉的。我們將在下一章節(jié)再作具體討論。

在接下來的幾段中，我們將各種非保險業(yè)務(wù)按收入規(guī)模分組（扣除利息、折舊、稅項、非現(xiàn)金補償、重組費用之后 – 所有這些令人討厭但非常實際的成本，公司的首席執(zhí)行官們和華爾街有時會告訴投資者們不要理會）。你們可在K-6 – K-21和K-40 – K-52頁上閱讀有關(guān)這些業(yè)務(wù)的更多信息。

我們的BNSF鐵路和伯克希爾哈撒韋能源公司（“ BHE”） – 伯克希爾非保險業(yè)務(wù)的兩大領(lǐng)頭羊

– 2019年的共計收入83億美元（僅納入我們占BHE的91％份額），較2018年增長6％。

按照盈利排名（但下文中是按字母順序排列的），接下來的五家非保險子公司Clayton Home、International metalWorking、Lubrizol、Marmon和Precision Castpart在2019年的總盈利為48億美元，與它們在2018年的收入相比變化不大。

再下來的五家子公司（Berkshire Hathaway Automotive、Johns Manville、NetJets、Shaw和TTI，同樣是按字母順序排列的）2019年的總盈利為19億美元，高于2018年的17億美元。

伯克希爾擁有的其余非保險業(yè)務(wù)——此類業(yè)務(wù)有很多——2019年的總盈利為27億美元，相比之下2018年為28億美元。

2019年，我們控制的非保險業(yè)務(wù)凈收入總額為177億美元，較2018年的172億美元增長了3％。收購和出售對這些結(jié)果幾乎沒有凈影響。

我必須補充一點，強調(diào)伯克希爾公司的廣泛業(yè)務(wù)范圍。2011年，我們收購了總部位于俄亥俄州的Lubrizol公司，這是一家在全球范圍內(nèi)生產(chǎn)和銷售石油添加劑的公司。2019年9月26日，Lubrizol所屬的一家法國大型工廠遭遇了一場大火。這場大火造成了嚴(yán)重的財產(chǎn)損失，路博潤的業(yè)務(wù)也因此遭到了嚴(yán)重破壞。即使如此，公司的財產(chǎn)損失和業(yè)務(wù)中斷損失將通過路博潤大量的保險追償?shù)玫骄徑狻?/p>

但是，正如已故的保羅·哈維（Paul Harvey）在他著名的廣播節(jié)目中所說的，“接下來是故事的結(jié)局?！?Lubrizol最大的保險公司之一是伯克希爾旗下的公司。在馬太福音6：3中，圣經(jīng)指示我們：“你施舍的時候，不要讓你的左手知道右手所做的?！?你們的董事長顯然是遵照了圣經(jīng)的囑咐。

財產(chǎn)/意外險

1967年以來，財產(chǎn)/意外險（P / C）業(yè)務(wù)一直是伯克希爾業(yè)績增長的引擎。1967年，伯克希爾以860萬美元收購了國民保險公司（National Indemnity）及其姊妹公司國民火災(zāi)及海事保險公司（National Fire＆Marine）。如今，以凈資產(chǎn)衡量，國民保險公司是世界上最大的財產(chǎn)/意外險公司。保險業(yè)務(wù)重在履行承諾，而伯克希爾履行承諾的能力是無人能比的。

我們被P / C業(yè)務(wù)吸引的原因之一是該行業(yè)的商業(yè)模式：P / C保險公司先收取保費后賠付。在極端情況下，一些理賠（如接觸石棉，或嚴(yán)重的工作場所事故）的賠付可能持續(xù)數(shù)十年。

這種“先收取保費，后賠付”的模式讓P / C公司持有大筆資金 - 我們稱之為“浮存金” - 最終會賠付給其他人。與此同時，保險公司會將這筆浮存金拿去投資獲利。雖然個人的保單和理賠來來去去，但保險公司持有的保費收入相關(guān)的浮存金一般較為穩(wěn)定。因此，隨著保險業(yè)務(wù)的增長，浮存金也隨之增長。下表所示為浮存金的具體增長情況：

我們偶爾也會遇到浮存金回落。如果浮存出現(xiàn)下滑，下滑幅度將是非常緩慢的 - 單一年度最多不超過3％。我們的保險合同的性質(zhì)決定了我們擁有的現(xiàn)金資源肯定可以滿足短期或即時的償付需求。這種結(jié)構(gòu)是精心設(shè)計的，是我們保險公司無與倫比的財力的關(guān)鍵組成部分。這方面的能力絕不會受到?jīng)_擊。

如果保費收入超過我們的費用和最終損失的總額，保險業(yè)務(wù)就實現(xiàn)承保利潤，從而增加浮存金產(chǎn)生的投資收入。當(dāng)賺得這樣的利潤時，我們就可以使用免費資金，而且更好的是，我們還會因為持有這些資金而獲得回報。

對于整個財產(chǎn)與意外險行業(yè)而言，目前浮存金的財務(wù)價值遠(yuǎn)低于多年前。這是因為幾乎所有財產(chǎn)與意外險企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)投資戰(zhàn)略都嚴(yán)重且恰當(dāng)?shù)貎A向于高級別債券。因此，利率變化對這些企業(yè)至關(guān)重要，而在過去十年里，債券市場提供的利率低得可憐。

由于保險公司年復(fù)一年地被迫（通過到期日或發(fā)行人贖回條款）將其“舊”投資組合轉(zhuǎn)換成收益率更低的新持倉，所以保險公司也受到了影響。這些保險公司曾經(jīng)可以安全地從每一美元的浮存金中賺取5美分或6美分，但現(xiàn)在他們只賺到2美分或3美分（如果他們的業(yè)務(wù)集中在深陷負(fù)利率泥潭的國家，甚至更少）。

一些保險公司可能會試圖通過購買低質(zhì)量債券或承諾高收益的非流動性“另類”投資來減少收入損失。但是，這些都是危險的游戲和活動，大多數(shù)機構(gòu)都沒有足夠的裝備參與這樣的危險游戲和活動。

伯克希爾的情況總體上比保險公司要好。最重要的是，我們無與倫比的巨額資本、充裕的現(xiàn)金和多樣化的非保險收入，使我們擁有比業(yè)內(nèi)其他公司更大的投資靈活性。我們擁有很多選擇，這些選擇總是對我們很有利，有時會給我們提供重大的機會。

與此同時，我們的財產(chǎn)與意外險公司有著良好的承保記錄。在過去的17年里，伯克希爾有16年實現(xiàn)了承保利潤運營，只有2017年例外，當(dāng)時我們的稅前虧損高達(dá)32億美元。在整整17年的時間里，我們的稅前利潤總計275億美元，其中2019年實現(xiàn)了4億美元。

這種記錄并非偶然：嚴(yán)格的風(fēng)險評估是我們保險經(jīng)理日常關(guān)注的焦點，他們知道，糟糕的承保業(yè)績可能會淹沒浮存金的回報。所有保險公司都只是嘴上說說而已。

但在伯克希爾，這是一種宗教，舊約風(fēng)格的宗教。

正如我過去一再做過的那樣，我現(xiàn)在要強調(diào)的是，保險業(yè)的美好結(jié)局遠(yuǎn)非一件確定無疑的事情：在未來17年的16年里，我們幾乎肯定不會獲得承保利潤。危險總是隱藏其中。

評估保險風(fēng)險的錯誤可能是巨大的，可能需要很多年甚至幾十年的時間才能顯現(xiàn)和成熟。（想想石棉。）一場使卡特里娜颶風(fēng)和邁克爾颶風(fēng)相形見絀的大災(zāi)難將會發(fā)生，也許是明天，也許是幾十年后?！白畲蟮臑?zāi)難”可能來自傳統(tǒng)來源，如風(fēng)或者地震，也可能是完全出乎意料的，比如網(wǎng)絡(luò)攻擊的災(zāi)難性后果超出了保險公司目前的預(yù)期。當(dāng)這樣的大災(zāi)難來襲時，伯克希爾就會得到它的損失份額，而且損失將會很大，非常大。然而，與許多其他保險公司不同，處理損失不會接近于耗盡我們的資源，我們將急于在第二天就增加我們的業(yè)務(wù)。

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閉上眼睛，試著想象一個可能會產(chǎn)生動態(tài)財產(chǎn)與意外險保險公司的地方。紐約？倫敦？硅谷？

威爾克斯-巴里（Wilkes-Barre）怎么樣？

2012年末，我們保險業(yè)務(wù)非常寶貴的經(jīng)理阿吉特-杰恩（Ajit Jain）打電話告訴我，他將以2.21億美元（約合當(dāng)時公司的資產(chǎn)凈值）的價格收購賓夕法尼亞州那個小城的一家小公司 - GUARD Insurance Group。他還說，GUARD首席執(zhí)行官賽-福格爾（Sy Foguel）將成為伯克希爾的明星。GUARD和賽都是我的新名字。

轉(zhuǎn)眼之間：2019年，GUARD的保費收入達(dá)到19億美元，較2012年增長了379％，承保利潤也令人滿意。自從加入伯克希爾以來，賽帶領(lǐng)公司進(jìn)入了新產(chǎn)品和新地區(qū)，并將GUARD的浮存金增加了265％。

1967年，奧馬哈似乎不太可能成為一個財產(chǎn)與意外險的巨頭跳板。威爾克斯-巴里很可能會帶來類似的驚喜。

伯克希爾哈撒韋能源公司（Berkshire Hathaway Energy）

伯克希爾哈撒韋能源公司正在慶祝其在我們旗下的第20個年頭。周年紀(jì)念日表明我們應(yīng)該在趕超公司的成就。

我們就從電價這個話題開始。當(dāng)伯克希爾在2000年進(jìn)入公用事業(yè)領(lǐng)域時，它收購了BHE 76％的股份，該公司在愛荷華州的居民客戶的平均千瓦時電價為8.8美分。

自那之后，居民客戶的電價每年上漲不到1％，我們承諾，到2028年，基本電價不會上漲。相比之下，愛荷華州另一家大型投資公司的情況是：去年，該公司對居民客戶收取的電價比BHE高出61％。最近，公用事業(yè)公司的費率上漲，將使這一差距擴(kuò)大到70％。

我們和他們之間的巨大差異很大程度上是由于我們在將風(fēng)能轉(zhuǎn)化為電能方面取得的巨大成就。2021年，我們預(yù)計BHE在愛荷華州的運營將通過其擁有和運營的風(fēng)力渦輪機產(chǎn)生約2520萬兆瓦時的電力。這樣的電力產(chǎn)量將完全滿足其愛荷華州客戶的年度需求，其約為2460萬兆瓦時。換句話說，我們的公用事業(yè)公司將在愛荷華州實現(xiàn)風(fēng)能自給自足。

與此形成鮮明對比的是，愛荷華州的另一家公用事業(yè)公司，風(fēng)力發(fā)電不足總發(fā)電量的10％。此外，據(jù)我們所知，到2021年，無論在哪里，其他投資者擁有的公用事業(yè)公司都不可能實現(xiàn)風(fēng)能自給自足。2000年，BHE服務(wù)于農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)；如今，它的五大客戶中有三個客戶是高科技巨頭。我認(rèn)為，他們在愛荷華州建廠的決定部分是基于BHE提供可再生、低成本能源的能力。

當(dāng)然，風(fēng)是斷斷續(xù)續(xù)的，我們在愛荷華州的葉片只轉(zhuǎn)動了部分時間。在某些時段，當(dāng)空氣靜止時，我們依靠非風(fēng)力發(fā)電的能力來保證我們所需的電力。在情況相反的時候，我們將風(fēng)能提供給我們的多余電力賣給其他公用事業(yè)公司，通過所謂的“電網(wǎng)”為他們服務(wù)。我們賣給他們的電力替代了他們對碳資源的需求，比如煤或者天然氣。

伯克希爾哈撒韋目前與小沃爾特-斯科特（Walter Scott， Jr.）和格雷格-阿貝爾（Greg Abel）共同持有BHE 91％的股份。自從我們收購以來，BHE從未向伯克希爾哈撒韋支付過股息，而且隨著時間的流逝，BHE保留了280億美元的盈利。這種模式在公用事業(yè)領(lǐng)域是個例外，公用事業(yè)公司通常會支付高額股息，有時甚至超過80％的盈利。我們的觀點是：我們可以投資的越多，我們就越青睞它。

今天，BHE擁有運營人才和經(jīng)驗來管理真正的大型公用事業(yè)項目，這些項目需要1000億美元或更多的投資，能夠支持造福我們的國家、我們的社區(qū)和我們的股東的基礎(chǔ)設(shè)施。

投資

以下所列出的是截至去年年底我們所持市值最大的15只普通股。在此，我們排除了卡夫亨氏的持股（325442152股），因為伯克希爾本身只是控股集團(tuán)的一部分，所以必須用“股權(quán)”的方法來解釋這筆投資。在伯克希爾的資產(chǎn)負(fù)債表上，若按通用會計準(zhǔn)則計算，伯克希爾所持卡夫亨氏的股份價值138億美元，相當(dāng)于2019年12月31日伯克希爾在卡夫亨氏經(jīng)審計的凈值中所占份額。到去年年底，我們在卡夫亨氏的持股市值僅為105億美元。

伯克希爾持股市值最大的15只股票（截止2019年12月31日），持股數(shù)，公司名稱，持股比例，成本價（百萬美元），以及當(dāng)前市值（百萬美元）：

* 不包括伯克希爾子公司的養(yǎng)老基金所持有的股份。

** 這是我們的實際購買價格，也是我們的計稅基礎(chǔ)。

***包括對西方石油公司數(shù)額為100億美元的投資。這筆投資由優(yōu)先股以及可

購買普通股的認(rèn)股權(quán)證組成。

查理和我都沒有把以上這些股票（總計持股市值2480億美元）當(dāng)作是精心收集的潛力股。當(dāng)前這場金融鬧劇將要結(jié)束，因為“華爾街”的降級、美聯(lián)儲可能采取的行動、可能出現(xiàn)的政治動向、經(jīng)濟(jì)學(xué)家的預(yù)測，或者其他任何可能成為當(dāng)前熱門話題的東西，都將終止這場鬧劇。

相反，我們把這些公司看作是一個我們進(jìn)行部分持股的集合。若按加權(quán)計算，這些公司運營業(yè)務(wù)所需的有形凈資產(chǎn)凈利超過20％。這些公司不需要過度舉債就可以盈利。

在任何情況下，那些規(guī)模巨大、成熟且易于理解的企業(yè)的訂單回報率都是引人矚目的。與很多投資者在過去十年里所接受的債券回報率（比如說30年期美國國債的收益率是2.5％或更低）相比，這些公司的回報率的確令人感到興奮。

查理和我從來不喜歡玩預(yù)測利率的游戲，因為我們不知道未來一年、十年或三十年里利率的平均值是多少。我們或許有些偏見地認(rèn)為，在這個話題上發(fā)表意見的權(quán)威人士，恰恰是通過這種行為，透露出的更多的是和他們自己有關(guān)的信息，而不是關(guān)于未來的信息。

我們可以說的是，如果在未來幾十年里和當(dāng)前利率接近的利率占上風(fēng)，公司稅也維持在企業(yè)當(dāng)下正在享受著的低水平，那么幾乎可以肯定的是，隨著時間的推移，股票的表現(xiàn)將遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于長期固定利率債務(wù)工具。

在給出這一樂觀預(yù)測的同時，我們也要發(fā)出一項警告：未來股價可能會發(fā)生任何變化。有時，股市會暴跌，幅度可能是50％，也可能會更大。但是，對于那些不用借錢來炒股、且能夠控制自己情緒的人來說，去年我曾在文章中寫過的“美國經(jīng)濟(jì)順風(fēng)車”，再加上史密斯所謂的“復(fù)合奇跡”，會助推股票成為更好的長期選擇。其他人呢？當(dāng)心！

未來的路

30年前，我的朋友約瑟夫·羅森菲爾德（家住美國中西部），收到了當(dāng)?shù)匾患覉蠹埌l(fā)來的一封信。這封信讓羅森菲爾德很惱火，當(dāng)時他已經(jīng)80多歲了。報紙直截了當(dāng)?shù)匾髥烫峁┮恍┥綌?shù)據(jù)，準(zhǔn)備在他去世后用在他的訃告中。羅森菲爾德沒有回信。接下來怎么樣呢？1個月后，他收到了那家報紙發(fā)來的第二封信，而且還是封加急信。

查理和我很糟就已經(jīng)進(jìn)入了類似的“加急”階段。對于我們來說，這顯然不是什么喜訊。但是，伯克希爾的股東們不必焦慮：你的公司已經(jīng)為我們的離開做好了百分百的準(zhǔn)備。

我們之所以如此樂觀，主要基于五大原因：

第一，伯克希爾的資產(chǎn)部署在各種各樣的全資或部分擁有的企業(yè)身上，這些企業(yè)的資本回報率很吸引人。

第二，伯克希爾將旗下所控制業(yè)務(wù)定位在一個單一實體，這種現(xiàn)狀賦予了該公司一些重要且持久的經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢。

第三，伯克希爾將一如既往地以一種可讓本公司抵御極端外部沖擊的方式來管理財務(wù)事務(wù)。

第四，我們擁有經(jīng)驗豐富且忠心耿耿的頂尖經(jīng)理人。對于他們來說，管理伯克希爾遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止是一份高薪和/或有聲望的工作。

第五，伯克希爾的董事們——你們的監(jiān)護(hù)人——一直專注于股東的福利，以及培育一種在超大型企業(yè)中很罕見的文化。（拉里-坎寧安和斯蒂芬妮-古巴在合著的新書《信任的邊緣》中探討了這種文化的價值。在我們的年會上，可以看到這本書。）

還有一些特別實際的原因促使查理和我想要確保伯克希爾在我們離開后的日子里繼續(xù)繁榮昌盛：芒格家族持有的伯克希爾股票規(guī)模，遠(yuǎn)超過該家族的其他投資；我高達(dá)99％的凈身價靠的是伯克希爾股票。我從來沒有賣過伯克希爾股票，以后也不打算這么做。

除了慈善捐贈和送人小禮物之外，我唯一一次動過伯克希爾股票，是在1980年。當(dāng)年，我和其他被選出的伯克希爾股東們，用伯克希爾的一些股票換了伊利諾斯州一家銀行的股票。早在1969年，伯克希爾收購了這家銀行。1980年，因為銀行控股公司法的變化，我們必須卸載該行。

今天，我在遺囑中已經(jīng)明確指明了執(zhí)行人——以及在遺囑關(guān)閉后接替他們管理我的遺產(chǎn)的受托人——不要出售伯克希爾股票。我的遺囑還免除了遺囑執(zhí)行人和受托人的責(zé)任，因為他們要維持的顯然是極度集中的資產(chǎn)。

根據(jù)我的遺囑，執(zhí)行人以及受托人每年會將我的一部分A股轉(zhuǎn)換成B股，然后將B股分發(fā)給不同的基金會。這些基金會將被要求迅速分配所獲得的捐款?？偟膩碚f，據(jù)我估算，在我去世12年-15年后我所持有的伯克希爾股票會進(jìn)入市場。

沒有我遺囑的指令，直到安排好的分配日期之前，我所持有的所有伯克希爾股票應(yīng)該不會易主。在安排好的日期，我的遺囑執(zhí)行人和受托人將會在他們的臨時控制下出售伯克希爾股票，并且對到期的美國國債進(jìn)行再投資。這樣的策略將使受托人免受公眾的批評，也免于因未能按照“謹(jǐn)慎的人”標(biāo)準(zhǔn)行事而承擔(dān)個人責(zé)任的可能性。

我本人感到安心的是，在處置期內(nèi)，伯克希爾的股票將可提供一種安全的、有回報的投資。也許會發(fā)生一些事件證明我是錯的，這種可能性總是存在的——可能性不大，但也不能忽略不計。但我相信，與傳統(tǒng)的行動方案相比，我的指示很可能會為社會提供更多的資源。

就我“只限伯克希爾”的指示而言，其關(guān)鍵在于我對伯克希爾的董事們未來的判斷力和忠誠度抱有信心。他們經(jīng)常都會面臨華爾街人士的考驗，與其爭奪服務(wù)費。對許多公司來說，這些華爾街“超級銷售員”可能會勝出。但我預(yù)計，在伯克希爾不會出現(xiàn)這種情況。

董事會

近年以來，企業(yè)董事會的構(gòu)成及其宗旨都已成為人們關(guān)注的熱點問題。在以前，有關(guān)董事會責(zé)任的爭論在很大程度上僅限于在律師們之間展開；而在今天，機構(gòu)投資者和政治家們也加入了進(jìn)來。

就討論企業(yè)治理的問題而言，我的資歷包括，在過去62年時間里，我曾擔(dān)任21家上市公司（詳見下文橫線以下部分）的董事。除了兩家公司之外，我在其他公司中都持有并代表著大量股權(quán)。在少數(shù)公司中，我曾試圖實施重要的改變。

在我服務(wù)于這些公司的最初30年左右的時間里，董事會中很少會有女性，除非她代表著企業(yè)的控股家族。應(yīng)該指出的是，今年是第19修正案出臺100周年，該修正案保障了美國婦女投票發(fā)聲的權(quán)利。她們在董事會中獲得類似地位的工作則仍在進(jìn)行中。

多年以來，許多有關(guān)董事會組成和職責(zé)的新規(guī)則和指導(dǎo)方針已經(jīng)出臺。然而，董事們面臨的根本挑戰(zhàn)一如既往：找到并留住一位才華橫溢的首席執(zhí)行官——當(dāng)然，還需要誠實正直的品質(zhì)——并將自己的整個商業(yè)生涯都奉獻(xiàn)給公司。通常情況下，這項任務(wù)是艱巨的。但是，一旦董事們做對這件事情，其他就什么都不用做了。但是，如果他們搞砸了這件事

審計委員會會比以往更加努力地工作，并且?guī)缀蹩偸且試?yán)苛的態(tài)度看待這項工作。盡管如此，但是這些委員會的目標(biāo)與管理者的期望不符，這實際上是一種“犯罪行為”，因為收益“指導(dǎo)”的禍害和首席執(zhí)行官“達(dá)到預(yù)期數(shù)字”的愿望鼓勵了這一行為。根據(jù)我與曾與公司數(shù)字CEO打交道的直接經(jīng)驗（謝天謝地，只是有限的經(jīng)驗）表明，更多情況下，他們通常是自我推動，而不是出于對經(jīng)濟(jì)利益的渴望。

薪酬委員會現(xiàn)在比以往更多地依賴顧問。因此，補償安排變得更加復(fù)雜-哪個委員會成員能夠解釋為一個簡單的計劃年復(fù)一年地支付大筆費用？而且閱讀代理材料已成為一種令人麻木的經(jīng)歷。

公司治理方面的一項非常重要的改進(jìn)已得到授權(quán)：定期組織董事“執(zhí)行會議”，禁止首席執(zhí)行官參加。在此之前，很少有關(guān)于首席執(zhí)行官的職能，收購決策和薪酬的坦率討論。

收購提案對于董事會成員而言仍然是一個特別棘手的問題。進(jìn)行交易的法律流程已得到完善和擴(kuò)展。但是我還沒有看到渴望進(jìn)行收購的首席執(zhí)行官會招來一位熟悉內(nèi)情且理智的批評家來反對他。是的，這一點也包括我在內(nèi)。

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伯克希爾、Blue Chip Stamp、Cap Cities-ABC、可口可樂、Data documents、Dempster、General Growth、吉列、卡夫亨氏、Maracaibo Oil、Munsingears、奧馬哈國民銀行、Pinkerton’s、Portland Gas Light、所羅門公司、Sanborn Map、Tribune Oil、美國航空、Vornado、華盛頓郵報公司、Wesco Financial。

總體而言，如今臺面上擺滿了首席執(zhí)行官和他/她員工們喜聞樂見的交易方案。對于一家公司來說，聘請兩名“專家”收購顧問（一名贊成，一名反對）向董事會傳達(dá)他或她對擬議中交易的看法將是一項有趣的做法。比方說，最終意見獲得采納的顧問將獲得另一位顧問酬勞的10倍作為獎勵。但不要屏息等待這項改革（的到來）：當(dāng)前的制度，無論對股東來說有什么缺點，對首席執(zhí)行官和許多享受交易的顧問和其他專業(yè)人士來說都非常有效。當(dāng)我們考慮到華爾街的建議時，一個古老的警告永遠(yuǎn)是正確的：不要問理發(fā)師你是否需要理發(fā)。

多年來，董事會“獨立性”已成為一個新的值得關(guān)注的話題。然而，與這個話題相關(guān)的一個關(guān)鍵點幾乎總是被忽視，那就是董事薪酬現(xiàn)在飆升到了一個水平，一個不可避免地使薪酬成為影響許多并不富裕董事成員潛意識行為的水平。試想一下，一位董事一年六次左右，花上幾天“舒適”時間開董事會會議，收入就可以在25萬至30萬美元之間。通常，擁有一個這樣董事職位人的收入是美國家庭年收入中位數(shù)的三到四倍（我曾錯過了這樣一個富足的機會：在20世紀(jì)60年代初，作為Portland Gas Light的董事，我每年的服務(wù)報酬為100美元。為了賺到這筆可觀的收入，我每年需要往返緬因州四次）。

現(xiàn)在（董事）工作有保障嗎？是的。董事會成員可能會被“禮貌地”忽視，但他們卻很少被解雇。取而代之的是，相當(dāng)寬松的年齡限制（通常是70歲或更高）被視為是禮貌驅(qū)逐公司董事的標(biāo)準(zhǔn)行事方法。

難怪一位不富有的董事（non-wealthy director，簡稱“NWD”）現(xiàn)在希望、甚至渴望被邀請加入第二家公司的董事會，從而幫助自己躍升至50-60萬美元的收入階層。為了實現(xiàn)這一目標(biāo)，NWD將需要一些幫助。一家尋找董事會成員的公司CEO幾乎肯定會向NWD的現(xiàn)任CEO核實NWD是否是一個“好”董事。當(dāng)然，所謂的“好”只是個暗號。如果NWD嚴(yán)重挑戰(zhàn)他/她現(xiàn)任CEO的薪酬或收購夢想，他/她的（董事）候選人資格將悄無聲息地抹去。在尋找董事時，首席執(zhí)行官們并不是在尋找斗牛犬，只有可卡犬會被帶回家。

盡管不合邏輯，但如今幾乎所有董事都被歸類為“獨立（董事）”，然而許多擁有與公司興衰密切相關(guān)的董事又被認(rèn)為缺乏這一獨立性。不久前，我查看了一家美國大公司的委托書材料，發(fā)現(xiàn)有8名董事從未用自己的錢購買過該公司股票（當(dāng)然，他們得到了股票獎勵，作為自己豐厚現(xiàn)金薪酬的補充）。這家公司長期以來一直（表現(xiàn)）落后，但董事們待遇卻非常好。

當(dāng)然，用自己的錢購買所有權(quán)并不能創(chuàng)造智慧，也不能確保商業(yè)成功。然而，當(dāng)我們投資組合內(nèi)公司的董事有用他們自己錢購買股票的經(jīng)驗，而不是簡單地獲贈時，我會感覺更好。

在這里，我應(yīng)該停頓一下：我想讓你知道，這些年來我見過的幾乎所有董事都很像樣、討人喜歡且聰明。他們衣著光鮮，是好鄰居、也是好公民，我很享受他們的陪伴。在這群人中，有一些人如果不是因為我們共同的董事會服務(wù)，我是不會認(rèn)識他們的，他們?nèi)缃褚呀?jīng)成為了我親密的朋友。

然而，這些善良的人中有許多是我永遠(yuǎn)不會選擇來處理金錢或商業(yè)事務(wù)的人。因為這根本不是他們的游戲場。

反過來，他們也永遠(yuǎn)不會在拔牙、裝修房子或改善高爾夫球技方面向我求助。此外，如果我被安排在“與星共舞”（Dancing With The Stars）節(jié)目中露面，我會立即尋求證人保護(hù)計劃的庇護(hù)。我們總會在這件事或那件事上無所建樹。對于我們大多數(shù)人來說，這個（無所建樹的）清單很長。但需要認(rèn)識到的重要一點是，如果你是鮑比·費舍爾（Bobby Fischer，美國國際象棋棋手），你必須為了錢而下棋。

在伯克希爾，我們將繼續(xù)尋找精通商業(yè)的董事，他們以主人翁精神為導(dǎo)向，并對我們的公司有強烈的特定興趣。思想和原則，而不是機器人般的“流程”將指導(dǎo)他們的行動。當(dāng)然，在代表你的利益（進(jìn)行投資）時，他們會尋找用心取悅客戶、珍惜自己同事、努力成為自己所在社區(qū)和國家好公民的經(jīng)理人。

這些目標(biāo)并不新鮮。這是60年前有能力CEO們的目標(biāo)，現(xiàn)在仍是如此。否則又有誰該具備這些能力呢？

其他內(nèi)容

在過去的報告中，我們已經(jīng)討論了股票回購的意義和無用性。我們的想法歸結(jié)為：伯克希爾只有在以下情況下才會回購股票：a）查理和我認(rèn)為它的售價低于其價值，以及b）公司在完成回購后，仍會擁有充足的現(xiàn)金。

（股票）內(nèi)在價值的計算很不精確。因此，我們兩人都沒有對以非常真實的95美分購買估值為1美元的商品感到任何緊迫性，。2019年，伯克希爾的價格/價值等式有時是適度有利（股票回購）的，我們花了50億美元回購了公司約1％的股份。

隨著時間的推移，我們希望伯克希爾的股票數(shù)量下降。如果股價低于實際價值的情況（正如我們估計的那樣）繼續(xù)發(fā)生，我們很可能會在回購股票上變得更加積極。然而，我們不會在任何水平支撐股價。

持有價值至少2000萬美元A類股或B類股，并有意向伯克希爾出售股票的股東可能希望他們的經(jīng)紀(jì)人聯(lián)系伯克希爾的馬克·米勒德（Mark Millard），電話是402-346-1400。我們需要您在打定主意出售股票的情況下，在中部時間上午8：00-8：30或下午3：00-3：30之間給馬克打電話。

2019年，伯克希爾向美國財政部匯出36億美元，用于支付當(dāng)前所得稅。同期，美國政府收到了2430億美元的企業(yè)所得稅。從這些統(tǒng)計數(shù)據(jù)中，你可以為你的公司繳納了美國所有公司繳納聯(lián)邦所得稅的1.5％而感到自豪。

55年前，當(dāng)伯克希爾進(jìn)入當(dāng)下的企業(yè)集團(tuán)結(jié)構(gòu)時，公司無需繳納聯(lián)邦所得稅（這也是有充分理由的：因為在此前十年里，這家苦苦掙扎的企業(yè)錄得凈虧損）。從那時起，由于伯克希爾保留了幾乎所有的收益，這項政策的受益者已不僅僅是公司股東，聯(lián)邦政府也同樣受益。（因為）在未來的大部分時間里，我們都希望并期待著向財政部上繳更大的金額。

在A-2-A-3頁，您可以找到我們將于2020年5月2日舉行年會的詳細(xì)情況。像往常一樣，雅虎將在全球范圍內(nèi)直播這一活動。然而，我們的形式將有一個重要的變化：股東、媒體和董事會成員建議，讓我們的兩位關(guān)鍵運營經(jīng)理阿吉特·賈因（Ajit Jain）和格雷格·阿貝爾（Greg Abel）在年會上有更多的曝光率。這一變化非常有意義。無論是作為經(jīng)理人還是個人，他們都是杰出的個體，你應(yīng)該從他們那里聽到更多。

今年發(fā)送問題給我們?nèi)L期任職新聞人員的股東可以指定向阿吉特或格雷格提出問題。就像查理和我一樣，他們也將完全不知道這些問題是什么。

記者將與觀眾輪流提問，觀眾也可以直接向我們四個人中的任何一個提問。所以，請擦亮你的獠牙。

今年5月2日，歡迎來奧馬哈。在這里見見你的資本家同行，購買一些伯克希爾產(chǎn)品，盡情享受。查理和我，還有整個伯克希爾家庭都期待著見到你。

2020年2月22日

沃倫·E·巴菲特。

董事局主席

本文來源：證券時報 責(zé)任編輯：楊斌_NF4368