作者 | 高連奎

來(lái)源 | 融資成本指數(shù)

定律一：高利率有利于投資，低利率有利于消費(fèi)

民眾的資金有兩個(gè)流向，一個(gè)是消費(fèi)，一個(gè)投資，儲(chǔ)蓄和購(gòu)買(mǎi)理財(cái)產(chǎn)品都是投資的不同形式。民眾收入如何在投資和消費(fèi)之間分配，取決于利率。利率越高，流向投資的比例就越高，利率越低，流向消費(fèi)的比例越高。這背后潛藏的是民眾的逐利心理，只要將利率定得足夠高，就很容易吸引到民間資金，因?yàn)槊癖姸加小板X(qián)生錢(qián)”的想法，民眾想賺利息，金融機(jī)構(gòu)就很容易募集到資金，相反，當(dāng)利率非常低的時(shí)候，人們不僅不儲(chǔ)蓄，還可能過(guò)度消費(fèi)，借貸消費(fèi)，因?yàn)槲镔|(zhì)享受對(duì)人的誘惑也很大。因此金融利率是可以決定一個(gè)國(guó)家金融資金流向和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，高利率將資金導(dǎo)向投資，低利率將資金導(dǎo)向消費(fèi)。

定律二：高利率有利于股權(quán)融資，低利率有利于債權(quán)融資

企業(yè)融資基本上可以分為股權(quán)融資和債權(quán)融資兩大類(lèi)，但這兩者有著本質(zhì)的區(qū)別，股權(quán)融資的資金是不需要還的，是沒(méi)有使用成本的，而債權(quán)融資的資金是需要還本付息的。需要股權(quán)融資的都是比較小的創(chuàng)新企業(yè)，需要債權(quán)融資的都是規(guī)模比較大的企業(yè)。利率越高，整個(gè)社會(huì)的投資氛圍越高，股權(quán)機(jī)構(gòu)越容易募集到資金，企業(yè)也就更容易通過(guò)出售股權(quán)募集資金，而低利率時(shí)，銀行資金比較便宜，債權(quán)融資的成本就比較低，而且低利率時(shí)一般是資金泛濫的時(shí)候，融資本身也是非常容易的。

定律三：高利率有利于間接融資市場(chǎng)，低利率有利于直接融資市場(chǎng)

間接融資主要是指企業(yè)通過(guò)銀行和影子銀行體系獲得資金，在高利率環(huán)境下，金融機(jī)構(gòu)可以得到比較強(qiáng)的激勵(lì)，投融資市場(chǎng)會(huì)非常的發(fā)達(dá)，企業(yè)雖然融資成本比較高，但是金融機(jī)構(gòu)卻非常愿意融資給企業(yè)，企業(yè)融資雖然貴但不難，這時(shí)企業(yè)投融資市場(chǎng)會(huì)非常的繁榮。而在低利率環(huán)境下，股市等直接融資市場(chǎng)則比較發(fā)達(dá)，因?yàn)槊癖妼①Y金存銀行或購(gòu)買(mǎi)其他理財(cái)產(chǎn)品也沒(méi)有太多利息，所以更多選擇到股市投機(jī)，金融炒作市場(chǎng)則會(huì)非常繁榮，因?yàn)楣善笔袌?chǎng)屬于直接融資市場(chǎng)，理論上不需要中介結(jié)構(gòu)的存在，因此低利率環(huán)境下，社會(huì)資金可以非常容易的金融股票市場(chǎng)，形成市場(chǎng)泡沫，因此世界上每一次利率下行基本上都與股市泡沫相伴，美國(guó)兩次量化寬松更是催生了巨大的股市泡沫。

定律四，間接融資市場(chǎng)金融供給決定金融需求，直接融資市場(chǎng)金融需求決定金融供給

間接融資市場(chǎng)與直接融資市場(chǎng)最大的區(qū)別就是是否需要中介，存在金融中介的市場(chǎng)就需要考慮中介的利益，比如銀行和影子銀行都是金融中介，他們的利益取決于金融利息的高低，利息越高，金融中介的激勵(lì)越大，金融供給就越大，因此間接融資市場(chǎng)主要是供給決定需求，而直接融資市場(chǎng)沒(méi)有中介，其金融供給完全由需求決定，比如股市有多少資金，主要看民眾的投機(jī)需求，民眾的投機(jī)需求越強(qiáng)，股市的資金越多，因此直接融資市場(chǎng)主要是需求決定供給。

定律五：商品市場(chǎng)供求決定價(jià)格，貨幣市場(chǎng)價(jià)格決定供求

市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)其實(shí)是兩個(gè)市場(chǎng)，一個(gè)是商品市場(chǎng)，一個(gè)是貨幣市場(chǎng)，在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)條件下，這兩個(gè)市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)律確是相反的，在傳統(tǒng)商品市場(chǎng)供求決定價(jià)格，但在貨幣市場(chǎng)，供求決定價(jià)格只在非常微觀的領(lǐng)域存在，而在宏觀上更多的表現(xiàn)為價(jià)格決定供求，因?yàn)樨泿殴┙o與商品供給完全不同，商品都是實(shí)體，但貨幣不僅存在實(shí)體貨幣還存在虛擬貨幣，也稱(chēng)為派生貨幣，所以貨幣數(shù)量是不固定的，而且貨幣市場(chǎng)的價(jià)格趨勢(shì)是央行制定的，金融機(jī)構(gòu)的利率是在央行利率的基礎(chǔ)上上浮形成，本質(zhì)上沒(méi)有定價(jià)能力，所以貨幣市場(chǎng)是價(jià)格決定供求，價(jià)格越高，供給越多，需求越低，價(jià)格越低，供給越少，需求越大。

定律六：貨幣政策決定融資貴，金融政策決定融資難

融資難和融資貴，兩個(gè)詞雖然經(jīng)常一起提，但卻不是一回事，也不是一種原因?qū)е碌?。比如在?guó)家從2010年到2017年主要面臨的是融資貴的問(wèn)題，而2017年到2019年主要面臨的是融資難的問(wèn)題。融資貴主要是貨幣政策造成的，融資難則主要是金融政策造成的。貨幣政策與金融政策是兩種不同的政策，貨幣政策是針對(duì)貨幣的數(shù)量與價(jià)格采取的政策，比如利率政策，存款準(zhǔn)備金政策，央行的公開(kāi)市場(chǎng)操作等，金融政策是金融監(jiān)管部門(mén)針對(duì)金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)出臺(tái)的監(jiān)管政策，比如上市標(biāo)準(zhǔn)，比如對(duì)銀行、信托、基金、保險(xiǎn)的投資與融資監(jiān)管政策等。國(guó)家國(guó)家出臺(tái)貨幣政策的主要是央行，出臺(tái)金融政策的主要是銀保監(jiān)會(huì)和證監(jiān)會(huì)。貨幣政策是總龍頭，決定貨幣多少，如果金融工具足夠多，即使貨幣比較少，企業(yè)只要出比較高的成本都可以很快融到資金，金融政策則決定了很多項(xiàng)目是否符合融資條件，比如上市門(mén)檻可以把符合上市條件的企業(yè)排除在公開(kāi)資本市場(chǎng)之外，對(duì)房地產(chǎn)融資的政策可以讓房地產(chǎn)企業(yè)直接失去融資資格，比如保險(xiǎn)資金、社保資金國(guó)家都規(guī)定了投資方向，不符合投資方面的不能投資，金融政策越嚴(yán)格，可選擇的融資工具就越少，融資越難，因?yàn)榉掀髽I(yè)的融資工具本身就是有限的。因此我們要想解決融資貴的問(wèn)題需要從貨幣政策入手，需要解決融資難的問(wèn)題需要從金融政策入手。

定律七：貨幣政策從宏觀上影響貨幣數(shù)量，從微觀上影響貨幣走向

貨幣政策不僅影響貨幣數(shù)量，也影響貨幣流向，各國(guó)央行制定貨幣政策主要考慮的是控制貨幣數(shù)量，幾乎從不考慮貨幣的走向，但現(xiàn)實(shí)是，貨幣政策不僅有宏觀影響，更有微觀影響，而且貨幣政策的微觀影響對(duì)一個(gè)國(guó)家更是致命的。貨幣流向之處一片繁榮，貨幣流出之處一片蕭條，當(dāng)我們明白了貨幣的微觀影響后，我們不能為了達(dá)到貨幣政策的宏觀效果，就對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生微觀損害，如果人類(lèi)懂了貨幣的微觀危害，人類(lèi)就不會(huì)再出臺(tái)類(lèi)似“量化寬松”這類(lèi)極端貨幣政策，當(dāng)考慮了貨幣政策的微觀影響后，貨幣政策也將不再適合作為宏觀調(diào)控的手段。

定律八：利率越高，金融融資的頭部效應(yīng)越明顯，利率越低，金融融資的普惠效應(yīng)越明顯

經(jīng)濟(jì)學(xué)講市場(chǎng)機(jī)制，其實(shí)市場(chǎng)機(jī)制主要就是指價(jià)格機(jī)制。只可惜在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)中比較適用的價(jià)格機(jī)制到了金融領(lǐng)域很多時(shí)候都是失靈的。金融機(jī)構(gòu)的資金往往不是價(jià)高者得，而是風(fēng)險(xiǎn)較低的企業(yè)得到。因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)考慮最多的不是利潤(rùn)，而是金融風(fēng)險(xiǎn)。在高利率時(shí)期，金融機(jī)構(gòu)在安全的考慮下，是不可能給中小企業(yè)放貸的，盡管這些企業(yè)愿意付出更多的利息，而是將資金借給利率不太高的中央企業(yè)，國(guó)企上市公司、地產(chǎn)五十強(qiáng)等。因?yàn)槔试礁?，就意味著融資風(fēng)險(xiǎn)越高，大型企業(yè)之所以可以拿到比較便宜的資金，是因?yàn)檫@些企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)比較低，這類(lèi)企業(yè)我們稱(chēng)之為頭部企業(yè)，市場(chǎng)利率越高，金融資本就越往頭部企業(yè)聚集的現(xiàn)象，我們稱(chēng)之為高利率環(huán)境下金融融資的頭部效應(yīng)。相反只有在市場(chǎng)利率普遍比較低的情況下，金融機(jī)構(gòu)才會(huì)惠及中小企業(yè)。因?yàn)樵谑袌?chǎng)普遍利率比較低的情況下，中小企業(yè)的金融風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)大幅下降，也是可以貸款的。所以只有低利率的市場(chǎng)環(huán)境才可以實(shí)現(xiàn)金融的普惠效應(yīng)。金融越緊的時(shí)候，頭部企業(yè)不僅不會(huì)融資難，而且會(huì)變得比正常情況下融資更容易，因此一般不能用頭部效應(yīng)下的大企業(yè)低利率假象來(lái)證明金融的寬松，那只是市場(chǎng)畸形發(fā)展市場(chǎng)的短期現(xiàn)象。

定律九：政府債務(wù)越高，央行利率越低，央行利率越低，政府債務(wù)增長(zhǎng)越快

一個(gè)國(guó)家的央行利率是與政府債務(wù)緊密相關(guān)的，政府債務(wù)會(huì)對(duì)央行利率產(chǎn)生壓制，政府債務(wù)越高，央行的利率必須被迫降低，因?yàn)槔实母叩椭苯雨P(guān)系到一個(gè)國(guó)家每年所要付出的債務(wù)利息。同樣多的負(fù)債，利率越高，利息支出越大，利率越低，利息支出越低。國(guó)家是有權(quán)利調(diào)整利率的，當(dāng)一個(gè)國(guó)家負(fù)債大到一定程度就必須通過(guò)降低利率才可以降低財(cái)政利息支出，一個(gè)國(guó)家的債務(wù)增加到一定程度后，其利率調(diào)整就會(huì)失去靈活性，我們也稱(chēng)之為利率被債務(wù)鎖定。這種通過(guò)降低利率緩解國(guó)家債務(wù)的做法最終會(huì)形成惡性循環(huán)，那就是央行利率越降越低，政府債務(wù)越借越多，直到降成零利率。在正常利率環(huán)境下，如果一個(gè)國(guó)家負(fù)債超過(guò)60%，基本就失去還本付息能力，而現(xiàn)在各國(guó)債務(wù)都在不斷擴(kuò)大，就是因?yàn)槠鋵?shí)行了低利率或零利率。這些國(guó)家都不敢提高利率，一旦提高利率，這些國(guó)家的利息支出就會(huì)更大，所以我們提出，債務(wù)是一個(gè)國(guó)家利率的天花板，一個(gè)國(guó)家只有債務(wù)不高的情況下才可以實(shí)行比較高的利率，債務(wù)大到一定程度，只能走上不斷降低利率的不歸路，當(dāng)一個(gè)國(guó)家實(shí)行零利率后，政府反而會(huì)更加借債。

定律十、外生貨幣越少對(duì)經(jīng)濟(jì)越好，內(nèi)生貨幣越多對(duì)經(jīng)濟(jì)越好

基礎(chǔ)貨幣是外生貨幣，派生貨幣是內(nèi)生貨幣，人們擔(dān)心通脹，總是認(rèn)為貨幣越少越好，這種想法是錯(cuò)誤的。大家經(jīng)常聽(tīng)到的M2是廣義貨幣數(shù)據(jù)，其中最多的是銀行的派生貨幣，派生貨幣都是伴隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生，都有資產(chǎn)相對(duì)應(yīng)，內(nèi)生貨幣即使可以造成通脹，也是經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的通脹，而非傳統(tǒng)意義上的通脹。傳統(tǒng)意義的通脹，都是由外生貨幣超發(fā)產(chǎn)生，一個(gè)國(guó)家如果能夠在比較少的外生貨幣基礎(chǔ)上創(chuàng)造出比較多的內(nèi)生貨幣，一般說(shuō)明這個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)效率高，資金利用效率比較高。如果防止貨幣超發(fā)，只要控制住基礎(chǔ)貨幣和其他國(guó)家的外溢貨幣等外生貨幣就可以了，相反內(nèi)生貨幣越多，說(shuō)明資金利用效率越高，內(nèi)生貨幣大了從某種程度上是一個(gè)國(guó)家金融發(fā)達(dá)的表現(xiàn)，未必是壞事。

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